易宪容：收紧“伞形信托”对股市影响多大？

　　近日，市场盛传的银行收紧伞形信托让A股市场的流动性再面临挑战，而令人紧张的消息随之而来。周三收盘后，有券商向大智慧通讯社证实，中国证监会将于近日再次启动对券商融资融券业务的检查。此外，多家银行接监管层通知要求加强信贷管理，严控银行信贷流向股市。1月16日曾预演了暴跌的新加坡新华富时A50期指，在昨日消息爆出后再次应声跳水，一度下挫5.22%。

　　上海综合指数经历1月19日的暴跌后，经过几个交易日至1月26日再次冲上了5年来的高位，但是1月27日又开始震荡。沪深两市A股指数在高位急下跌。市场流传的原因有三，一是近两日人民币汇率急剧下跌，创6个月以来新低；二是2014年12月规模以上工业企业利润创3年以来单月最大跌幅；三是传监管层将要收紧银行的“伞形信托”。

　　对于这两天来人民币汇率急剧下跌，我早就指出，在欧洲央行推出QE之后，由于欧元发行过多，在未来一个较长的时间内欧元贬值是一种趋势。而欧元的贬值必然会引发美元等货币的升值。人民币也不例外。但是多年来，由于人民币汇率更多的是与美元挂钩，如果美元过度升值，自然也会增加人民币汇率对美元贬值的压力。但是，欧元对美元贬值，欧元对人民币贬值，并不一定会导致人民币对美元的贬值。这还得看中国央行对欧洲央行推出QE后对国际市场影响的评估。这两天人民币对美元贬值2%左右，市场就开始问人民币到底会贬值多少？有多少国际资金流动出中国？这有点过度解读。

　　因为，就当前人民币的汇率来看，基本上跳不出中国央行“如来佛的手掌”。中国央行允许人民币贬值幅度加大，也是在已有的人民币汇率弹性范围内，并通过这种方式来测试欧洲央行推出QE之后对人民币汇率的影响及对中国经济的影响。除非中国央行允许人民币汇率弹性空间进一步扩大，否则人民币汇率无论是升值还是贬值都不会过大，都会在既有的弹性范围内。

　　更为重要的是当前人民币汇率的问题，中国央行是放在两大基点上。一是增加人民币汇率的弹性，减少国际热钱利用人民币汇率单边趋势套利；二是加快推进人民币国际化的进程，提高人民币在国际市场的地位。在这两个基点下，人民币汇率一直不断地在寻求新的平衡点。否则一种贬值的人民币如何进入国际化。所以，由于这两天的人民币汇率下跌而引发A股的震荡，只能说国内投资者对当前人民币汇率变化内在机理不熟悉而已。

　　至于国内企业利润下降的问题，据已经公布的数据，2014年12月规模以上工业企业利润按年下降8%，是2011年10月以来最大单月跌幅。这当然表明中国经济主要动力的工业企业所面临的挑战。可以说，只要国内房地产市场的周期性调整还在继续，国内产能过剩及PPI持续下跌的状况就会不会改变，中国工业企业利润就无法有新的起色。这对上市公司的利润影响就会不小。1月27日，欧美巨型企业利润增长放缓，也导致了欧美股市大跌。道理也是一样。但是中国企业的利润与中国A股指数的走势其关联度没有欧美市场那样大。

　　对于收紧“伞形信托”，市场早就传言，管理层正在加紧相应监管。因为，这一轮股市的疯狂，不仅与融资融券发展过快有关，也与国内银行的“伞形信托”过度扩张有一定的关系。到目前为止，国内融资融券的规模已经达到1.1万亿元，而“伞形信托”的规模也达到2,000亿元至3,000亿元的水平。所以，市场上对收紧“伞形信托”较为敏感。

　　有报道指出，国内银行的“伞形信託”正在收紧。比如，以光大银行为例，非A级客戶配资原來可做到1：3，現在降到1：2.5。如果按照这样的比例收紧，又以当前的融资额3000亿计算，那么去杠杆达750亿元。而且这种“伞形信托”有可能还会收紧。比如上海指数为2400点杠杆是1：4，现在是1：3，未來还可能是1：2。这里可能既有监管层的要求，也有商业银行的市场反映。因为，股价涨了，降低杠杆比例是银行正常反映。市场不用过度解读。

　　而且对国内银行“伞形信托”的监管，管理层早就在制定相关的规定，市场对此应该早有这种准备。更何况，“伞形信托”不仅规模远小于融资融券，而且它也是小众化的产品。在国内银行，如果客户没有相应资金量，也是无法通过这种工具获得融资的。

　　不过，正如我早就指出的那样，当前中国A股之特征，市场预期来得快，去得也快，市场的任何风吹草动，都容易激起股市巨大的波澜。所以，尽管监管层这次对银行“伞形信托”收紧对股市影响不会大，但投资者还是当心点为好。投资规避风险永远大于获得收益。

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