易宪容：欧央量宽为何诱发了人民币贬值？

　　这里人民币的贬值主要是指人民币兑换美元的贬值，而不是对其他货币的贬值。因为，就目前的情况来看，如果人民币汇率基本上与美元相联系，那么欧元对美元贬值，自然欧元对人民币也是贬值了。比如，从2014年5月起，欧元对人民币一直处于下行的通道。以欧元对人民币中间价来看，自2014年5月7日攀升至8.5756元的近期高位后，欧元一路向下持续走贬，截至2015年1月23日（即欧洲央行推量宽政策）已跌至6.9795元。也就是说，在过去8个多月的时间里，欧元对人民币贬值达到了近19%。随着欧洲央行量宽政策推出，欧元对美元再持续贬值，未来欧元对人民币贬值更是一种趋势。

　　因为，就目前人民币与其他国家货币的汇率关系来说，尽管政府希望人民币汇率是由市场供求关系决定的均衡汇率，但是仍然无法摆脱与美元汇率挂钩的窠臼。这不仅表现为人民币汇率弹性主要取决于与美元的汇率变化，比如，2014年人民币汇率形成机制改革扩大人民币汇率弹性就是把银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%；而且近年来人民币汇率变化基本上是围绕着美元来波动的。因此，这里指的人民币贬值，基本上都是相当于与美元汇率变化而言的。

　　我们可以看到，欧洲央行在1月22日宣布推出总额达1.14万亿欧元的量宽政策之后，欧元兑换美元立即快速贬值，美元汇率指数上升到95的水平，创11年新高，而中国央行则将人民币兑换美元汇率中间价大幅下调95个点子，创一个半月来的新低，报1美元兑换6.1342元。在中间价大跌的引导下，国内人民币兑换美元现货价大幅走低，盘中一度贬值202个点，低见6.2297元，逼近6.23元关口，全日收市下跌193点子，报6.2287元，贬值0.31%。欧洲央行推出量宽政策后，人民币对美元汇率贬值趋势明显。

　　而在1月26日，人民币兑美元下跌了0.41%，为2014年3月20日以来的最大日跌幅。而前次收盘低点为2014年6月5日的6.2548元。即期早盘初段最低跌至6.2569元，为2014年6月4日以来的近八个月低位，亦即美元兑人民币较中间价涨幅达1.93%，逼近2%涨停位。而在当天的离岸市场上，1年期美元兑换人民币无本金交割远期报价为6.3665/6.3715元。也就是说，在一年后，市场预期人民币还有约4%的跌幅。

　　现在的问题是，欧洲央行推出量宽政策为何会导致人民币兑换美元贬值？这种贬值的深度有多少？对中国经济的影响与冲击又会如何？国内投资者应该如何来应对？

　　一般来说，汇率作为不同的货币之间的兑换价格，当欧元区推出过度量宽政策并开始大量发行货币，欧元供应量大增一定会导致欧元贬值。由于市场预期欧元会贬值，国际资金就会减少欧元持有，而增加其他看涨的避险货币，比如持有美元、瑞士法郎等。当前国际资金都涌入美元时，必然导致美元升值。而且欧洲央行的量宽额越高、持续的时间越长，美元对欧元的升值幅度就可能越大。有市场人士就认为，根据目前这种趋势，美元兑换欧元可以会跌到1：1的水平。

　　当前美元对欧元快速升值时，要让人民币跟随美元同样升值或人民币对非美元货币也是强势货币，人民币就得保持以下一系列的条件。一是欧元体系流出来的资金或国际市场的资金均等地流入美元资产及人民币资产；二是中国的经济增长周期与美国相一致；三是中国央行的货币政策与美联储趋势相同；四是中美的汇率市场环境相一致等。就目前的情况来看，要满足这些条件是不可能的。

　　一是从中美两国的经济周期来看，在2008年金融危机之后，美国经济走出了衰退的困境，并开始复苏繁荣；但是对中国经济来看，不仅在于中国政府要刻意降低经济增长速度，而且在于早几年经济过度增长的后遗症使得中国面临着经济增长持续下行的风险。这就使得国际市场的资金会流向美国寻求更好的投资机会，而流出中国市场规避投资风险（2014年中国的外汇占款逐渐减少就意味着外资正在流出中国）。在这种情况下，人民币不仅不能够随美元升值而升值，反之对美元贬值的压力大增。也就是说，在全球货币竞争性贬值进一步加剧的情况下，人民币汇率面临贬值的压力大增。

　　二是假定中美两国的经济周期相一致，当前全球非美元货币尤其是欧元全面贬值，而只是人民币随着美元强势而升值。在这种情况下，如果人民币不贬值，这将严重削弱中国产品的国际竞争力，特别是对欧洲各国的竞争力，从而使得中国的进出口贸易出现全面逆差。如果这种情况出现，必然会迫使人民币贬值。

　　当然，在不少市场人士看来，由于当前的人民币汇率是实施“区间管理”，由于中国政府要加快人民币国际化进程，人民币是否贬值还得取决中国央行各种平衡。但是在全球非美元货币竞争性贬值的情况下，央行这种人民币汇率平衡点会往下移，否则不仅对中国经济增长会不利，更有可以让国际热钱重新流入中国。有人认为，今年人民币可能成为如美元一样的避险货币，这对中国来说，是相当不利的事情。所以在欧洲央行等进一步量宽推出后，由于美元过度强势，人民币贬值会成为近期趋势，贬值的幅度也会加大。

　　四是美元是一种可以自由兑换的货币，而人民币是不可自由兑换被管制的货币，两国的汇率制度完全不同。更为重要的是两国的货币政策也相差很大。美国的货币政策是在逐渐紧缩，如果年中加息，美国货币政策紧缩的力度会更大。对于当前中国货币政策来说，则是进退维谷。既不敢放松，以免增加国内金融体系的风险，又得保证市场流动性充裕。在这种情况下人民币不可能随着美元强势而升值，而贬值是一种趋势。

　　总之，欧洲央行采取量宽政策之后，它可能对中国经济造成巨大的影响与冲击，人民币贬值将是一种趋势。至于人民币贬值的幅度会有多大，这完全取决于中国央行对各国货币汇率关系平衡的取舍，但这肯定会超过早几年汇率弹性的幅度。对于中国投资者及企业来说，首先应该认识到欧洲央行量宽政策肯定会对全球市场造成巨大影响与冲击，它将改变国际市场资金流向及利益格局。其次，既然影响很大，投资者就得选择对付的方式。比如尽量持有强势美元，这既可规避非美元货币贬值的风险，也可规避人民币可能贬值的风险。这可能是国内投资者一次难得的机会。

 

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