郭施亮：我们还能相信退市改革吗？

　　谈及A股市场的退市改革，我们不由得打上一个问号。确实，退市制度改革改了这么多年，最终的执行效果始终不容乐观。

　　自2001年PT水仙实行退市至今，10余年间，仅有78家A股上市公司实行退市。其中，因触发财务指标退市的有45家，剩余的上市公司均为兼并吸收等原因被实行退市。

　　然而，同期A股市场的上市公司数量却直线上升。截至目前，A股市场的上市公司总数已经突破2500家，市场流通市值高达16.3万亿。

　　显然，在目前新股频繁发行的大背景下，结合未来或将全面铺开股票发行注册制度，A股市场的上市公司总数有望呈现持续飙升的态势。对此，管理层也逐步意识到A股市场“退市难”的现状，并逐步落实相关举措，来缓解市场供需严重失衡的问题。

　　今年7月4日，证监会新闻发言人邓舸表示，证监会正式发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》的征求意见稿。此举标志着新一轮退市制度改革的正式启动。

　　就本轮退市制度改革而言，主要强调四大核心内容，分别是健全上市公司主动退市制度；实施重大违法公司强制退市制度；进一步明确市场交易类、财务类强制退市指标；将中小投资者合法权益保护作为退市制度完善要考虑的重点问题之一。

　　其中，值得认可的是，鉴于前期频繁上演的上市公司违规造假乱象，证监会在本轮退市制度改革中重点突出了强制退市的内容。

　　据悉，按照《退市意见》，上市公司存在欺诈发行或者重大信息披露违法，被证监会依法作出行政处罚决定，或者因涉嫌犯罪被证监会依法移送公安机关的，证券交易所应当暂停其股票上市交易。对于上述重大违法暂停上市公司，《退市意见》原则上要求证券交易所在一年内作出终止上市决定。

　　十三年间，A股市场实现退市的上市公司总数仅为78家，且主动退市占比超过40%。换言之，因触发财务指标、交易指标等退市条件的上市公司总数只有可怜的45家。不可否认，这个退市比例明显偏低。

　　针对国外成熟市场，其年均退市率始终保持偏高的数值。不过，从具体的退市原因分析，主动退市却占了相当大的比重。

　　A股市场热度持续火爆，特别是对新上市的上市公司，其炒作的空间被无限扩大，从而强化了市场的赚钱效应。然而，因A股市场固有的“上市难，退市更难”的特征，企业上市更容易遭遇大资金的炒作。显然，对上市公司本身而言，也扩张了它的融资能力。如果没有涉及并购重组等因素，上市公司基本不存在主动退市的可能。

　　相反，因国外成熟市场的融资成本高昂，且上市公司容易触碰到法律红线。一旦遭遇媒体及投资者的举报，则上市公司或将遭到毁灭性的损害。更多时候，上市公司更愿意采取主动退市的举措，以减少不必要的损失。

　　回归A股市场的退市制度改革。事实上，在国内多年来的退市制度改革进程中，其执行效果并不如人意。

　　以2012年创业板市场实施的退市制度为例，当年重点强调不支持通过借壳恢复上市，规定创业板公司退市后统一平移到代办股份转让系统挂牌。此外，该退市规定明确强调了八大要求，其中对财报违规将快速退市、创业板公司被公开谴责三次将终止上市等要求作出了详细的说明。

　　然而，时隔两年，创业板依然没有一家公司成功实现退市。期间，万福生科因2008年至2011年间虚增收入7.4亿元、虚增营业利润1.8亿元，创造出创业板市场中的首单违规造假案。遗憾的是，面对庞大的造假数额，万福生科并没有因严格的退市制度而遭到退市的处罚。

　　再以2013年1月4日沪深交易所推出的退市整理板为例，本来*ST创智以及*ST炎黄可以成为首批进驻退市整理板的上市公司。但是，上述两家上市公司并没有选择进驻退市整理板，而是采取了直接摘牌的形式完成退市的使命。最终，退市整理板却一直成为了摆设。

　　直至2014年，退市长油才成为了首家进驻退市整理板的上市公司。可见，退市整理板设立1年半的时间，仅仅接纳了一家上市公司，退市整理板的设立目的也大打折扣。

　　笔者郭施亮认为，新一轮退市制度改革有可取之处，但不能全面肯定。结合过去多次的退市制度改革，A股市场的退市改革之路其实并不顺畅。一方面，A股市场违规成本过低，上市公司很难触碰到退市的条件。另一方面，部分退市举措具备针对性，却缺乏有效的执行力。同时，部分改革措施朝令夕改，执行的难度也被大幅增加。

　　A股市场固有的“上市难，退市更难”的特征必须得到扭转。但是，在扭转的过程中，管理层还得充分考虑到中小投资者的切身利益，盲目铺开股票发行注册制或者盲目模仿国外成熟市场的交易制度都是不可取的。显然，A股市场的退市改革之路依然艰辛。