解读：宏观经济复苏面临三大悬念

　　7月宏观经济数据给经济复苏势头确立的市场预期泼了一盆冷水。分析人士认为，只要有政策托底护航，经济企稳、实现全年经济增长目标应没有悬念，但要迎来真正的复苏依然存在三大悬念：房地产下行压力何时见底?基建投资能对冲多久?经济自身的复苏动能何时真正启动?

　　对于未来经济走势，分析人士认为，从房地产周期和经济周期看，明年经济或迎来更大下行压力。

　　经济走稳尚待巩固

　　7月投资、消费、工业增加值等数据均不太乐观。分析人士认为，这主要是由于稳增长的政策效用边际递减，当前经济高度依靠政策托底，一旦宽松力度减弱，实体经济复苏就会出现瓶颈。

　　1-7月，全国固定资产投资不含农户259493亿元，同比名义增长17%，增速比1-6月回落0.3个百分点。三大投资增速有所回落，制造业投资增速回落0.2个百分点至14.6%;基建投资增长22.61%，与上月基本持平;房地产投资继续下滑0.4个百分点至13.7%。

　　民生证券债券研究员赵丽娜表示，用来对冲地产投资增速下滑的基建投资略显疲态，这与7月财政支出力度减弱和地方政府土地出让金收入下滑有关。

　　从统计局公布的数据看，资金到位情况不佳对于稳增长形成掣肘。1-7月，固定资产投资到位资金292734亿元，同比增长12.9%，增速比1-6月回落0.3个百分点。其中，国家预算资金增长11.2%，增速比1-6月份回落4.3个百分点;国内贷款增长12.7%，增速回落0.2个百分点;自筹资金增长16.6%，增速回落0.1个百分点;利用外资下降9.7%，降幅扩大1.4个百分点;其他资金下降2.1%，降幅扩大0.3个百分点。

　　消费方面，7月社会消费品零售总额20776亿元，同比名义增长12.2%，比上月回落0.2个百分点。其中，汽车消费的增速下滑较明显，7月仅有8.1%，而1-7月为10.1%。分析人士认为，消费走势总体平稳，汽车消费增速下滑可能主要是受公务用车制度改革影响，但长期看租车需求将会增加，对于汽车市场的影响应当为中性。

　　从工业增加值数据看，总需求仍显疲弱。7月规模以上工业增加值同比增9%、环比增0.68%，分别较6月回落0.2和0.09个百分点。这主要是由于去年基数较高，而经济复苏缓慢、总需求不旺，工业经济环比动能有所减弱。

　　政策腾挪仍有较大空间

　　分析人士认为，从金融数据看，货币没有进一步放水，未来稳增长不能寄希望于货币政策全面宽松，否则调结构步伐将会放缓。面对房地产投资增速下滑并非无计可施，政策腾挪的空间依然较大，尤其是逆周期财政政策有望适时发力。

　　对于房地产投资增速下滑，有观点称，房地产下行周期性还远未结束，对经济的影响不容低估。中信建投报告显示，本次房地产调整的深度将远超过2008年与2011年，不难想象GDP增速跌破2009年1季度创下的6.6%低点将是一种必然，而当时国际金融风暴对我国出口的冲击尚不明显。

　　分析人士认为，城镇化过程远未结束，大量人口进城带来的新房需求不要低估，只要户籍、土地、财税等改革顺利推进，巨大的城镇化潜力将会释放出来。

　　申万首席宏观分析师李慧勇表示，预计未来房地产需求增速将下降至3%附近，新开工面积的增长中枢将维持在0%左右，投资增长中枢将回落至8%左右。

　　分析人士称，尽管从投资、消费、工业增加值等数据看，经济走势是否企稳又开始出现疑问，但也不要怀疑对于政府稳增长的能力，政策进一步发力的空间依然较大。实际上，只有房地产投资增速下滑，才能真正进行调结构。

　　交通银行金融研究中心研究员刘学智表示，经济企稳向好的趋势并没有完全破坏，从PMI等先行指标看，经济走势在向好，物价、外贸数据也在好转。预计未来随着政策的进一步发力，基建投资将有效对冲房地产投资增速下滑。下半年，财政政策逆周期发力有较大空间，政府工作报告安排的1.35万亿财政赤字尚未真正使用。

　　明年经济或迎更大压力

　　对于未来经济走势，分析人士认为，三季度经济仍有下行压力，但预计政策将保持宽松，完成全年经济增长目标无忧，这意味着全年经济可能呈现N型走势，但更大压力在2015年。

　　中信建投报告称，中国当前仍然是第二库存周期的上升期，但已接近尾声。自2012年8月以来，中国的第二库存周期开始复苏，从2014年四季度开始，经济向下波动风险加大，接下来有可能要经历18个月左右的第二库存下降期。

　　分析人士认为，经济增长不能总靠稳增长，政策托底越频繁说明经济增长的内生动力越弱。随着地产周期大拐点的到来，七上八下的增长区间可能将被击破。据测算，2013年固定资产投资中有约33%与房地产行业直接和间接相关，从而贡献了GDP的16%。这意味着如果其它因素保持不变，房地产投资下降10%的话，固定资产投资和GDP的增速将可能分别下降3.3和1.6个百分点。