陈福：告诉你一个冷僻但绝对会暴利的现货市场

　　2016年4月27日，银科控股作为中国目前最大的商品现货投资服务商成功赴美上市，这也是国内大宗商品现货行业上市的第一股。由此，现货市场这个近些年普遍遭受质疑却发展迅速且逐步规范的金融子板块开始逐渐受到市场的关注。
　　
　　聚焦大宗商品，为投资者提供场外大宗商品投资途径。广义的现货市场与远期、期货、期权及掉期等衍生品市场相对，是指衍生品基础资产（包括股票、债券、大宗商品等）的交易市场，其特点是即期交易。我们认为，国内的现货市场更多指代聚焦大宗商品的场外“类期货”市场。通过电子交易所平台及交易商为个人、机构投资者提供包括白银、铂金、原油等大宗商品交易途径，且现实中并不一定需要即期交割，具有类期货的特点。
　　
　　现货市场规模：2015年近30万亿，2016年料延续快速增长
　　
　　现货市场交易规模增长迅速，以贵金属交易为主。2015年，我国现货市场总交易量达28.96万亿元，2011-15年的CAGR高达35.4%。现货品种包括贵金属、农产品、化工产品、产权等多个大类在内，交易品种超过200种。其中贵金属交易量占比最高，2015年交易量为19.29万亿元，占总交易量的66.6%，且近五年来交易量占比均稳定高于65%。
　　
　　投资者构成现以个人投资者为主，且占比不断上升。2011年个人投资者交易量仅为3.98万亿，占当年总交易量46.2%，而2015年其成交量已达16.33万亿，占比56.4%，超过机构投资者成为现货市场最主要的交投参与者。2011-15年现货市场个人投资者成交量CAGR高达42.3%，而同期机构投资者仅为28.4%。
　　
　　2016年大概率延续快速增长，预计增速在50%以上。2016年，贵金属、原油等大宗商品价格出现快速反弹行情，在此背景下大宗商品市场成交快速放大，上半年国内商品期货市场总交易额达90万亿，同比增长41%。我们预计投资者门槛相对更低、交易时间更长的现货市场将录得更为优异的增长，料增速将在50%以上，以此推算现货市场全年成交额或超43万亿。
　　
　　现货市场参与者：逐步规范的交易所与交易商
　　
　　现货市场的主要参与者为交易所、交易商和投资者三方。由于现货交易要求参与者只能是法人，故个人投资者想参与现货市场交易，必须通过中间交易商，形成“交易所——交易商——投资者”链条。
　　
　　交易所：交易的起源，收入结构逐步规范
　　
　　交易所集中度较高，2015年成交额CR5为69%。交易所是指为交易商及投资者提供电子交易平台、集合交投信息、提供交易产品（不同现货类别需要交易所股东具备相应的现货贸易资质）的机构。现货交易所设立只需获得地方政府批准并在商务部备案，门槛较低，且近年大宗商品市场波动较大国内投资者交投意愿强烈，导致现货交易所遍地开花。据中国物流与采购联合会的数据，去年内地大宗商品现货交易平台数量高达1021个，且大多是高度分散的小平台。截止2015年，国内成交额排名前五的交易所分别为：上海黄金交易所、天津贵金属交易所、广东贵金属交易中心、江苏大圆银泰商品交易所和天津矿产资源交易所，其成交额占2015年全行业的69%。
　　
　　收入结构逐步规范，来源主要为会员费及佣金分成。过往几年现货年交易所野蛮生长，乱象丛生，收入包括与投资者“对赌”的自营收入乃至与会员（交易商）勾结以“喊单”等模式侵吞投资者本金等违法收入。经过近两年的整顿，目前规模较大的现货交易所收入来源主要为交易商缴纳的会员费、以及与交易商对投资者在平台交易生成的各种交易费用（包括交易手续费、隔夜费）的分成。目前为吸纳更多会员，交易所普遍降低针对交易商收取的会员费，交易佣金的分成成为最重要的收入来源。因此交易所的业绩与整个现货市场的交投活跃度直接挂钩。
　　
　　交易商：现货市场的经纪商
　　
　　交易商一头连接交易所，通过向交易所缴纳一定的入会费和年费，成为交易所的会员，获得交易所提供的交易平台服务，另一头连接投资者，通过向投资者提供交易通道与交易服务，收取固定比例的佣金与服务费用，并与交易所分成该部分收入。
　　
　　从“自营”为主转变为佣金收入为主。国内现货市场大量交易商过往的收入主要来源于作为交易对手方时获得的交易利润，通过与投资者做“对赌”，在商品价格波动中实现收益或损失。譬如对新进入市场，缺乏金融知识的投资者诈称提供“专家指导”服务，表面上由专家指导投资者做多做空获利，实质指引投资者做反向操作，与实际行情相悖，使自身获利。甚至做虚假交易系统，表面上关联市场实时价格，但后台可以任意修改交易数据，交易过程不透明。由于风险性事件频发，监管力度加强，行业逐渐向规范化透明化转型。随着市场的逐步规范，目前银科控股等大型交易商的收入模式已经演变为向投资者收取的佣金费用，包括交易佣金、点差费用、隔夜费用等。
　　
　　银科控股佣金收入占比已达96%，引领行业规范化转型。以龙头企业银科控股为例，近三年手续费及佣金收入在总收入中的占比不断提高，由2013年占比66%上升至2015年近80%，2016年1季度占比已达96%，已成为最主要的营业的收入来源。净投资收益从2013年占比34%下降至2015年13.3%，下降幅度大且趋势明显，可见公司已不以“交易头寸”作为主要盈利来源。而从龙头企业的发展变化，可以窥视整个现货行业转型方向。
　　
　　现货与期货市场对比：探寻现货市场成长动因
　　
　　我国现行的现货交易模式与期货交易模式有相似之处，但实际上在审批设立、参与者范围、交易方式等方面均有着实质性的区别。
　　
　　现货与期货市场的交易制度异同
　　
　　现货交易模式与期货交易模式有相似之处，包括：
　　
　　（1）合约标准化：即由交易所统一制定和规定交易的时间、地点、商品交割内容、数量、质量等；
　　
　　（2）双向交易：既可以做多也可以做空。价格处于上升阶段时，投资者可以通过做多盈利，而价格下降阶段，则可以通过做空获利。即无论交易标的的价格变动方向如何，只要价格存在波动，就都存在获利机会，且价格变动越频繁波动幅度越大，投资机会就越多越大；
　　
　　（3）保证金制度：投资者只需要支付一定不一定比例的保证金，而不需要支付合约价值的全额资金，即可进行交易，具有杠杆性；
　　
　　（4）
　　
　　T+0交易：可以在一天内对同一个标的多次交易；
　　
　　还有其他制度包括当日结算制度、平仓制度等。
　　
　　而现货交易市场与期货交易市场不同之处包括：
　　
　　（1）现货交易所成立审批相对宽松：期货交易所成立须依据《期货交易管理条例》，由国务院期货监督管理机构批准设立，在证监会监督下运行，并通过期货业协会定期发布行业公告及市场交易情况。而现货交易所则由地方政府及工商行政管理部门批准，由商务部进行调节，目前并没有统一的行业协会进行定期公告与相关数据披露工作；
　　
　　（2）二者交易方式存在差异：期货交易中撮合方式为多对多，发生交割的时间是远期。而现货交易一般采用一对多或多对一的定价模式，发生交割的时间可以是即期也可以是远期。
　　
　　由于国内现货市场可以延期交割，且也采取逐日盯市和平仓制度，因此本质上讲两者都是为投资者提供针对大宗商品价格波动进行套保、博弈的服务。
　　
　　现货与期货市场规模增长波动差异明显：探寻成长动因
　　
　　国内现行的现货交易与期货交易模式相类似，且交易标的均以大宗商品为主，在相同的经济环境与交易标的价格波动下，两个市场的规模增长波动明显差异。现货交易额近五年CAGR达35%，2015年总交易额同比增长29%，且近五年来提速增长。相较之下期货近五年CAGR为42%，2015年总交易额同比增长高达89%，主要受益于牛市，股指期货交易额同比增长154%。但今年一季度由于股市转熊，股指期货交易额大幅下降97%，期货市场总交易额大幅下降72%。
　　
　　为何在相同的经济环境与相似的交易模式下现货市场增长速度远高于期货市场呢？我们分别选取天津贵金属交易所和上海期货交易所作为两方交易平台的代表，进行二者的对比。
　　
　　对比两家交易所相同标的：白银、铜、镍，我们发现以下特点：
　　
　　（1）对比最小交易单位，现货交易平台交易门槛低。对比三种标的的交易单位，津贵所中白银、铜和镍的交易单位分别为15kg/手、100kg/手和100kg或1000kg/手，而在上期所同样品种的交易单位则为15kg/手、1000kg/手和1000kg/手。相比较下津贵所交易单位均不高于上期所，对投资者而言交易门槛较低。
　　
　　（2）对比最小变动单位，现货交易平台交易频率高。对比三种标的的最小变动单位，津贵所的最小变动单位均低于上期所，且津贵所三种标的的交易合同中，均没有对每日价格波动进行限制，而在上期所则对每日价格波动有±3%~±4%的限制。即对投资者而言，在同一价格波动情况下，由于津贵所合约中最小变动单位较小，故能更快速对价格波动反应，进行建仓或空仓操作盈利，而且没有价格波动限制，价格波动越大，投资机会越大，对风险偏好高的投资者而言是波动性更大的交易场所。
　　
　　（3）对比交易时间，现货交易平台交易时间长。对比三种标的的交易时间，白银与铜在津贵所的交易时间均比在上期所长1.5小时，而特殊品种如镍，津贵所的交易时间加倍延长，从早上8点延伸至凌晨4点，几乎是全天运行。据银科控股的年报披露，期货市场的交易时间为每周五天，依据交易标的不同时长为每天4~9.5小时，而现货市场交易时间同样为每周五天，但依据交易标的不同市场为9.5~22小时。如此跨日夜的交易时长允许个人投资者白天工作，晚上进入市场参与交易，且可以更快速对商品的国际市场价格波动作出反应。
　　
　　（4）对比杠杆性与手续费率，现货市场杠杆更高。对比三种标的的保证金要求，上期所一般交易金额7%~15%不等，津贵所的实际保证金比率一般为8%~15%不等。现实中部分交易商及交易所为吸引投资者、活跃交投实际要求的保证金比率更低。而对比交易费率，我们了解津贵所的交易费率约为0.5‰，而上期所则为0.05‰。相较之下，津贵所交易费率稍高，结合前述现货交易门槛低交易频率高的特点，现货交易所及交易商的盈利能力要强于期货市场。
　　
　　放眼现货市场未来：挑战与机遇并存
　　
　　近年国内现货市场保持着高速增长态势的同时，风险事件也频繁发生，行业未来发展道路上挑战与机遇并存。
　　
　　长远发展面临着三大风险
　　
　　现货市场活跃依赖于商品价格波动。由于现货市场可以双向交易，价格上涨做多，价格下跌做空，市场价格波动越大，则现货市场投资机会越多，交易越活跃，即价格波动与交易量相关性显著。大宗商品价格波动又与经济周期相关，具有较大不确定性，“看天吃饭”。
　　
　　期货市场“取而代之”。现货市场的设立初衷是国家为便利贵金属、原油等现货电子贸易，但现时现货市场交易模式与期货市场模式非常相近，我们了解到除上海黄金交易所及部分产业资本背景的原油交易所外实际交割比例几乎为0，投资者多以投机获利为目的，实际交割需求并不高。近年现货市场风险事件频发，行业声誉极大受损，尽管目前行业逐步转入规范发展渠道，但是由于杠杆高、交易频次高，投资者所需承担的风险更大，而交易模式与标的均相似且交易规则相对规范与风险更加容易为监管层掌握的期货市场若未来门槛逐步降低可能会对现货市场产生替代作用。
　　
　　当前市场环境下，行业面临较大的监管风险与压力。与期货市场相比，现货市场的监管松懈，既没有建立行业协会定期统计与公布信息，也没有统一有力的监管机构实行监管。市场参与者良莠不齐，存在交易机制不规范，交易信息不透明，投资者教育普及低，杠杆率过高等带来极高交易风险。尽管目前行业向着规范化方向转型，但是在当前控风险为主基调的监管环境下，现货市场仍然面临相对较大的监管风险与压力。
　　
　　短期受益大宗商品市场高波动，高收益与高风险并存
　　
　　满足高风险偏好投资者需求，短期受益大宗商品市场高波动。现阶段的现货市场，尽管投机风气过浓，但也为社会提供了现货交割服务，同时为高风险偏好投资者参与大宗商品市场的投资开辟了一条门槛较低、博弈属性更优的渠道。同时当前现货市场交易品种多，交易时间灵活，交易门槛低的特点，一定程度上也弥补了期货市场交易品种有限、交易时间短且固定、交易门槛高的不足，为地方甚至跨地区的投资者参与大宗商品和新型标的交易提供了机会和平台。再者，国内金融市场还未完善，尤其是国内的期货与衍生品市场仍处于初期建设阶段，在当前经济运行疲态，股权类产品与债权类产品收益下降，而大宗商品波动频繁的短期状况来看，进入现货市场里或许也是有限投资渠道里的一个选择。
　　
　　短期业绩快速释放，相关标的或迎交易性机会。尽管现货交易市场的交易额存在一定波动性，但是在今年大宗商品价格快速反弹，波动持续放大的背景下，业绩应能快速释放。我们认为在业绩的催化作用下，相关标的或配合大宗商品市场迎来交易性机会，有兴趣的投资者建议可以重点关注两类标的：1）参（控）股现货交易所，例如：长江投资、蓉胜超微、恒大高新和神农基因；2）现货交易所的交易商会员，例如：银科控股、同花顺。

 

 

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