打通利率传导机制 化解融资贵难题

　　在7月18日央行年内第九次开展MLF操作之后，上海银行间同业拆放利率(Shibor)隔夜利率不降反升，再次突破2%关口。这印证了化解融资贵问题的复杂性。笔者以为，打通利率传导机制才有可能化解融资贵这一社会性难题，同时降税也将有效吸引社会资本进入实体经济。

　　利率市场化改革的核心是建立健全与市场相适应的利率形成与调控机制，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用。随着利率管制逐渐放开，央行和相关部门着力培育市场基准利率体系。这一体系包括Shibor、国债收益率曲线和贷款基础利率(LPR)，它们逐步成为金融产品定价的基础。与此同时，央行通过改革再贷款(再贴现)利率形成机制、存款准备金利率制度、完善公开市场操作机制以及创设常备借贷便利(SLF)、中期借贷便利(MLF)等，不断完善中央银行利率调控体系，更加注重稳定短端利率，增强操作的规则性和透明度，央行对市场利率的调控和引导能力逐步增强。

　　央行的利率传导机制可以分为三个阶段：一是短期政策利率到短期货币市场利率的传导，两者之差反映流动性溢价；二是短期货币市场利率到中长期国债利率的传导，两者之差主要反映期限溢价；三是中长期国债利率到中长期贷款利率的传导，两者的差反映信用风险溢价。

　　央行货币政策分析小组经过实证检验发现，当前央行公开市场操作利率对于货币市场利率的引导作用不断提升，且能够在不同市场、不同品种和不同期限的利率间传导。但研究也发现，央行操作利率在经由货币市场、债券市场向信贷市场传导过程中，效应有所下降。这与多方面因素有关，其中作为中介的金融机构是利率传导的重要一环，其定价机制的市场化程度是影响传导机制是否顺畅的关键之一。

　　经过渐进式的利率市场化改革锤炼，目前金融机构等市场主体自主定价能力提升，但机构间定价能力存在差异、机构内部不同部门定价存在分割，一定程度上影响了利率传导。调研显示，目前绝大部分金融机构均建立了利率定价管理的相关制度，确立了定价的决策、执行和监督检查等组织架构，大部分机构建立了贷款定价系统，部分机构还建立了内部资金转移定价(FTP)系统，能够考虑资金成本、风险、市场环境、同业竞争、客户综合贡献度等因素，按照收益覆盖成本的原则自主确定利率水平。

　　但一些金融机构还没有做到上述这些，阻碍了利率的有效传导。所以，“货币政策有效而有限，需要积极的财政政策相配合”。这就是央行调查统计司司长盛松成所讲的，“降税效果好于降息”。

　　货币政策本质上是总量政策，主要作用在于总需求管理。适度的总需求管理，有利于为经济结构调整拓展时间和空间。央行强调，为更好地服务于经济结构调整，在继续灵活使用各类货币政策工具、保持总量稳定并引导改善信贷结构的同时，应加快推进经济结构调整和改革，进一步发挥财政政策等的作用，优化财政资金投入方式和结构，增强对金融资金和社会资本的撬动功能和结构导向效应。

　　从今年5月1日起，建筑业、房地产业、金融业和生活服务业等四大行业正式进入营改增序列。由此，官方预计，今年营改增将减轻企业税负5000多亿元。降税对于实体经济的刺激，将在今年第四季度体现的更为明显。

　　总之，化解融资难，需要货币政策、信贷政策的支持与引导，解决融资贵则需要在打通利率传导机制的同时适度降税，这样才能产生政策合力，达到事半功倍的效果。

 

 

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