10%的券商集合理财沦为“类信托”融资工具

　　“不要将鸡蛋放在同一个篮子里”，是一条投资界熟知，用于防范风险集中度过高的经典法则，而对于部分券商资管计划来说，其策略似乎正在反其道而行之。

　　21资管研究中心统计发现，截至2014年一季度末，在已披露的持仓明细的711只券商集合资管计划（含分级）的5616份持仓标的中，有70只资管计划对单一资产标的的持仓比例超过90%，占已披露集合计划总数的近10%。

　　值得注意的是，在券商资管的重仓资产中，集合信托计划及基金子公司的专项资管计划成为配置主角。而有业内人士指出，该类资管主要为券商开展类信托业务的重要管道，而大比例持仓场外债权类资产（下称场外资产），也与类信托业务的特殊性不无关联。

　　事实上，重仓的“类信托”资管模式也因存在监管套利之嫌而广受争议，而另一方面，随着券商场外资产直投业务放行预期的来临，或亦预示着券商的“类信托”业务将出现新的变化。

　　重仓背后的类信托投资

　　场外债权融资业务无疑占据券商资管的重仓领域的“半壁江山”。

　　据21资管研究中心统计，在70只持仓单一资产占比超过90%的资产标的中，类信托资产标的超过半数，达38只，其中包括21只信托计划和17只基金子公司专项资管计划。

　　其中包括东海、华泰、渤海、东吴等11家券商的集合资管均重仓集合信托或基金子公司的专项计划。例如银河证券的FOF产品——“鑫享6号、7号”，其分别持有“长安信托-成都东方广益项目（第三期）”市值2.69亿元和3.15亿元，分别占净值比99.69%和99.70%。

　　同时，重仓资产为公募基金及债券资产占比超9成的资管计划分别有4只和12只，值得一提的是，四只券商资管重仓的公募基金均为债券或货币型基金。

　　此外另有15只资管计划（含分级）重仓单一股票资产超过9成，其中仅涉包括联华合纤（600617.SH）、哈飞股份（600038.SH）、北化股份（002246.SZ）、太龙药业（600222.SH）、新纶科技（002341.SZ）、中百集团（000759.SZ）在内6只股票。

　　而据21资管研究中心统计显示，截至一季度末，单一仓位集中度超过50%的集合计划仅为110只，这意味着70只单一重仓比超9成的集合资管就占据了前者63.64%，这也意味着券商资管的仓位集中度亦随产品类型的差异，呈现出两极分化的态势。

　　“主动型资管更多强调分散投资，因为要降低产品的单一风险敞口；但融资类产品则往往只投一到两个项目。”上海一位券商资管人士王晨（化名）指出，“融资类产品投向的资产缺乏流动性，没有公允价值，净值变动不明显，如果出现风险则本金和预期收益都存在不确定性。”

　　“场外直投”有望化解重仓风险

　　在业内人士看来，券商资管在类信托产品中的仓位集中度过高问题与其业务开展模式不无关联。

　　“融资类资管更多是一个或多个集合计划对接一个项目”，王晨坦言，“如果同一只资管计划同时投了股票等权益类资产和债权，则容易造成多个、多期产品在同一类资产上的错配。”

　　事实上，券商资管之所以会出现重仓“信托计划”的现象，恰恰是集合资管业务在特殊监管环境下的产物。

　　“集合计划不能放委贷，因此只好找到其他机构来做通道。”王晨指出，“一般是找信托公司和基金子公司，但（基金）子公司的专项之前也可以做通道，但自从26号文（《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》）出来后，敢做通道的子公司越来越少了，所以一般只能找信托来做。”

　　不过值得一提的是，随着非上市股权、债权即将纳入集合资管的投资范围，券商资管的这一尴尬现状则有望出现转机。

　　上月，证监会发布《关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见》提出，要“拓宽集合资产管理计划投资范围，允许投资于未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利。”这意味着，券商资管在场外债权融资业务中，有望从当下被动的监管套利向未来的主动投资转型。

　　而在业内人士看来，随着场外资产直投业务松绑的临近，类似的重仓“类信托”风险也将得以阳光式“化解”。

　　“现在是券商做项目用通道绕来绕去，背后的风险反而变得更加不确定。”王晨坦言，“如果把这个业务阳光化，并且给出适当的监管标准，将更有利于风险的掌控和化解。”