人民币流出和回流叠加 应警惕资产调整风险

　　有评论指出，中国离岸和在岸货币市场9月在全球央行利率会议超级月出现了持续紧张的局面，波及股债汇市场也有所调整，之后在香港金管局引导及中国央行公开市场加大投放的情况下，资金利率和市场调整均有所缓解。这篇文章具有一定的借鉴意义。
　　
　　目前来看，虽然个中原因众说纷纭，短期和中长期因素叠加，不过，无论哪种原因主导，可能都与美元加息预期、市场做空人民币及人民币资产调整等有关，叠加全球货币宽松周期结束讨论，以及国内高房价的现实，年内美国再次加息预期之前，金融市场可能需要警惕其中再度产生连锁反应的可能，未雨绸缪。
　　
　　9月初以来，离岸人民币HIBOR隔夜拆借利率一度升至近24%，创九个月来高位，7天期升至逾12%。香港金融管理局（HKMA）称，当局将密切监察市场，并会因应银行需要为银行提供流动性支援。
　　
　　中国境内银行间隔夜质押式加权利率从8月中旬的2%一路升至2.23%，中国央行随之先后重启了14天和28天期逆回购，中国央行过去两周公开市场净投放分别达到6,700亿、5,251亿元。
　　
　　人民币流出和回流叠加
　　
　　综合此轮市场反馈，此番离在岸货币市场联袂上涨的原因，可能有人民币流出规避境内结售汇限制、央行去年干预到期反向操作以及人民币资产境外需求下降等原因。
　　
　　前两者可归结为阶段性的短期原因，后者则可能有中长期因素，且不难看出，都与人民币贬值压力，及人民币资产吸引力下降有关，且这些过程在境外都伴随着离岸人民币回流，境内人民币流出等。
　　
　　第一种情况，离岸购汇方面，事实上官方数据显示，2016年结售汇逆差情况已经有所缓解，8月份结售汇逆差数据已经下降至95亿美元，仅数据而言，中国商业银行面临的购汇压力已大为缓解。
　　
　　中国结售汇差额数据走势 :
　　
　　不过非官方层面，今年以来仍有企业不断反馈，购汇需求被窗口指导，购汇需求并不能全部满足。
　　
　　于是一种变通方式，通过跨境人民币支付的方式流出境外，之后在离岸购汇，人民币再回流。
　　
　　银行代客涉外人民币收付款数据走势:
　　
　　第二种情况涉及到市场对央行去年8月对汇改干预到期的猜测，去年8月汇改后离在岸人民币汇率都遭受了较大的贬值压力，央行通过掉期操作，收购市场里美元集中抛出，对银行而言，去年买入人民币卖出美元，一年后则面临着卖出人民币的反向操作，人民币回流。
　　
　　第三种情况则可能涉及人民币资产吸引力及需求下降的问题，汇率贬值压力情况下，部分人民币的持有者可能会希望将人民币卖回给银行，人民币回流。
　　
　　不难看出，三种情况都面临着离岸人民币回流的结果，而人民币回流而不是离岸存放，结果都是离岸人民币存款的流动性收缩。
　　
　　具体而言，由于人民币的货币创造仍源自境内，流出到离岸的人民币存到银行后，离岸银行仍然需要存放在境内银行或央行分支机构，这部分存款模式和境内银行存放在央行的准备金机制相似，是离岸人民币货币创造赖以运转的基础货币，而若离岸人民币卖回给银行，相当于准备金和基础货币减少，离岸流动性就会收缩，资金面紧张。
　　
　　今年1月份，离岸人民币紧张也有类似的原理，当时离岸人民币空头头寸积累，中资大行在市场上买入人民币，也就相当于回收了流动性，资金利率走高，空头的借贷成本就会大为提高，迫使空头平仓。
　　
　　离岸人民币的基础货币减少，也会传导到境内，阶段性造成境内人民币的流动性压力，但是否必然导致境内基础货币减少还不一定，因为央行可以有其它多重途径调节基础货币的投放。
　　
　　人民币资产调整风险
　　
　　因为此前市场预期9月美元加息的概率并不高，8月以来的人民币资产，包括汇市、债市及股市等的调整幅度综合而言并不大。
　　
　　不过从外汇储备、外汇占款的走势来看，目前仍有继续负增长的压力，12月份如果美国再次加息，前述包括人民币跨境流出离岸结售汇以及离岸人民币资产吸引力下降等状况可能还会再度发生，离在岸流动性的收缩也就仍有可能。
　　
　　当然，在中国整体金融及资本管制仍然较严的情况下，无论是资本流出还是人民币贬值压力，以及随之而来的人民币资产调整效应，预计都可以得到相当程度的控制。
　　
　　但也需要注意的是，CDS（信用违约互换）等业务正式批准后，结合IRS、国债期货、股指期货等产品，中国金融市场流动性风险、市场风险、信用风险等都有了对冲工具，目前还未知这些衍生品在市场波动期间，特别是新产品初期是否会给市场带来风险放大等不利影响，但市场参与机构仍然可能需要注意这些波动风险。
　　
　　另外，虽然市场对全球流动性拐点仍有争议，全球主要央行中，欧洲央行明年3月资产购买计划到期后，继续扩大量化宽松规模的可能性也较高，但从日本央行等从量宽转向收益率曲线控制、美联储加息预期，以及中国央行的货币政策稳健取向等因素来看，未来除非全球经济降速再超预期，否则货币政策最宽松的时期可能已经过去，流动性存量博弈阶段，高估值的资产可能调整风险仍然较大，如房地产市场等。

 

 

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