中金：贷款冲量持续性不强 M2仍存在回落压力

　　央行公布6月份金融数据：6月份贷款增长1.38万亿，居民中长期贷款增长5639亿，创出新高，同时非金融公司贷款也有季节性走高，当主要源于银行6月末冲贷款因素；6月份M2增速11.8%，较上月持平，但M1同比在上月23.7%的基础上进一步上升至24.6%；6月社会融资增量1.63万亿元，高于市场预期，一方面信贷规模高于上月，债券融资也从净减少恢复为净增加，票据融资的负贡献也有所减少；6月社会融资余额同比增速从5月的12.6%降至12.3%。

　　评论

　　6月份信贷和社融增量高于此前市场预期，但历来银行都有6月末冲贷款传统，并非显示融资需求回升。趋势上，我们认为随着下半年房地产和基建放缓，未来贷款增量仍将逐步回落，资产荒压力再现。而M2在去年三季度高基数影响下也会趋于回落。6月份金融数据对债市负面影响有限，方向上仍朝着有利于债券方向演变。

　　1、贷款在房贷走高和企业贷款季节性反弹推动下回升，但持续性不强

　　6月份贷款增量为1.38万亿，符合我们此前新口径贷款可能在1.3-1.4万亿的判断，但比市场的预期略高。贷款在6月份冲高主要是来自居民贷款升高以及短期居民和企业贷款的季节性升高。居民中长期贷款5639亿继续创历史单月新高。由于二季度房地产销量创历史新高，而房贷发放一般具有滞后性，因此房贷短期仍将维持历史高位，但随着下半年房地产销量回落，房贷也将开始减少。如果银行缺少了房贷这块优质资产，可能会再度面临配置压力，需求会转向债券等低风险资产。而6月份企业贷款出现季节性升高，主要是银行一般习惯在6月末冲贷款，储备了部分项目在6月份集中投放，但在投资需求萎缩的情况下，可持续性不高。

　　2、财政存款加速投放推高M1，M2仍面临回落压力

　　6月份财政支出增速陡然加快，财政存款投放也明显高于季节性，主要是受到5月份财库81号文的影响。财政部通过该文件约束地方政府加快财政支出和加快地方债资金偿还债务，希望压低财政存款的库容水平，推动财政存款投放。在该文影响下，6月份财政支出和财政存款投放加快不难理解。财政存款的投放使得资金转变为企业存款，尤其是活期存款，从而推高M1增长。M1和M2持续背离显示企业资金尽管宽松，但企业并没有加快支出，不少资金沉淀在银行存款状况，成为“死钱”，没有重新转化为M2，对经济正面作用也不大。往后看，未来几个月财政存款投放仍会加快，结合近期人民币汇率开始重新企稳，外汇占款也会开始恢复，资金面边际上会继续改善，即使央行投放力度减弱也无碍资金面的宽松。

　　此外，需要注意的是，财库81号文还推动地方政府将公开发行的地方债资金加快偿还银行贷款。在此前尚有较多资金没有偿还债务，加上银行不太希望地方政府提前偿还贷款，置换进度受阻会压制地方政府发行地方债的速度。7月份以来地方债发行量放缓一定程度上受此影响，可能会阶段性带来利率债供给减少，进一步改善债券供需关系。

　　对于M2而言，本月M2与上月持平，略高于预期，主要是贷款高于预期以及财政存款投放加快所致。但往三季度看，在去年高基数影响下，加上后期贷款会开始回落，M2增速未来几个月仍面临较大的下行压力。

　　3、表外社融仍增长乏力

　　6月社会融资增量1.63万亿元，较去年6月少增2091亿元，较上月多9457亿元，高于市场预期。其中信贷投放规模为1.3万亿，略高于此前市场预期；企业债券融资有所恢复，较上月大幅增加至3200亿元；5月减少额较大的未贴现票据融资减少量也收缩至2751亿元，使得社融的增量再度高于贷款。在基数效应下6月社会融资余额同比增速从5月的12.6%降至12.3%。具体来看：社融减少的最大负贡献仍是票据。但表外票据的减少额从5月的5066亿元收缩至6月的2751亿元，表内外票据合计减少2902亿元，减少额仍相对较多，应仍持续受到票据业务监管的影响，票据业务规划化以及部分缺乏真实贸易背景票据融资被压缩。当月企业债增量从5月的净减少重新恢复到新增融资3201亿，是本月社融增加的重要解释因素，市场在经历了5月的信用风险事件频发和集中评级调整背景下，一级发行的情绪逐步恢复，融资量开始回升，到期偿还量也较5月有所减少，但仍低于一季度时的融资水平。新增委托贷款1755亿元，新增信托贷款809亿元，保持相对平稳增长。外币贷款减少267亿元，仍受人民币贬值预期下企业减少美元负债影响，但伴随调整逐步到位减少幅度放缓。

 

 

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