东兴证券李理：黑色暴动难再现 神秘资金踪迹至今难寻

　　已经度过4年寒冬的大宗商品市场，进入到2016年之后，在以螺纹钢、焦炭等为代表的“黑色系”带领下，迅速走牛，一路高歌猛进，最高单日成交量达1.7万亿元。

　　这波因黑色产业链暴涨而被市场人士称为“黑色暴动”，在三大交易所出台的种种限制措施后，狂热褪去，交易量开始下滑至7000亿元级别，与一年前持平。

　　截至5月9日，腾讯财经注意到，螺纹钢主力合约1610连续五个交易日下跌；铁矿石主力合约1609以及热轧卷板主力合约1610持续创出阶段新低。

　　相较于此前几个月的疯涨速度，近期“黑色系”调整幅度并不算大，但对于“黑色系”今后行情走向，市场已再次产生分歧。

　　近日，腾讯财经专访东兴证券下属公司——东兴财富资产管理有限公司董事总经理李理。他对腾讯财经表示，“黑色系”行情已基本结束，在期货市场上，短期内也难再重演如此行情。

　　此外，在回顾这次发生在期货市场的“黑色暴动”行情时，他认为既有去库存和供给侧改革等外生原因，亦有财政投资与季节需求等内生原因，在这些基本面的支撑下，增量资金入场，助推了本轮“黑色暴动”。

　　多原因助推“黑色系”行情

　　“黑色系上涨是有逻辑支撑的，并非是单纯的资金炒作。”他说道。

　　“首先，就库存周期来看，有四个阶段，分别是：被动补库存、被动去库存、主动补库存、被动去库存。”

　　在上述四个库存周期内，李理认为，此次黑色系行情，发生在被动去库存的最后一个阶段。“我们可以看到，从2012年开始到2015年，黑色产业链产能过剩得非常严重，我们的表观消费现在算不清楚，算起来也就8亿多吨，但是钢铁的产能超过10亿吨，过剩是很严重的。”他同时补充，“这几年国家的增长模式发生了变化，也就是由投资型拉动增长模式，变成了消费型拉动增长模式，需求出现断崖式的下滑”。

　　此外，自2014年开始进行的供给侧改革，致使厂商综合运营成本上升。“包括监管、税收、资金成本，以及银行贷款等等，企业整体的现金流成本是上升的。”他说道。

　　第三，从2014年到2015年，特别是2015年，主要的钢铁生产厂商是在为现金流而战，在为生存而战。他例举称，“最极端的情况之下，螺纹钢的现货跌到1000多块钱，行业平均吨钢亏损200多块钱。”但即便卖价1000元/吨的钢铁出现如此大的亏损，但厂商依旧未停止生产。“为什么？就是因为它在为现金流而战。”

　　第四，从2010年至今，黑色产业链一直在去库存。李理表示，在去库存过程中，中间环节是最先被去掉，钢厂开始绕过中间环节的钢贸商，直接面向客户做直销。这一举动改变了2010年之前的格局，即中间环节钢贸商在市场中比重较大，“20多万家钢贸商，带来非常大的社会库存量。”

　　“位于产业链中间环节的钢贸商库存被去掉之后，去库存开始向产业链的上下两端延伸”，李理阐述，“下端向实用家电延伸，上端向钢厂延伸，表现为生产钢铁的原材料和辅料库存下降，产成品库存也开始大幅下降，2015年最低的时候，产成品库存只有三天。”

　　全产业链被动去库存，在李理看来，使得价格波动失去安全垫。同时，在价格处于极端低位时，大宗商品受制于生产成本和资源价格，因此继续向下跌的弹性变小，而向上的弹性开始变大。

　　从内生因素来看，李理表示，2015年四季度以来，财政投资开始放大，积极的财政政策使得黑色产业链的财务成本下降。此外，积极的财政政策带来基建投资上升，因此阶段性的总需求刺激，带来的相对需求比往年要好。

　　第二个内生的因素是季节性因素。李理表示，一季度末到二季度，是传统经济的旺季，但是钢厂的库存并未相应增加，对比上涨的需求而言，出现较大的缺口。

　　此外，世界经济宏观环境也在趋好。“两大指标，原油在今年开始出现了稳定和反弹，所有的工业品价格下跌的空间特别有限；同样的，美元汇率和人民币汇率都相对稳定，特别是人民币汇率，阶段性很稳定。”

　　因此，李理认为，在内生因素和外生因素的驱动下，叠加上资金的进场，促成了本轮“黑色暴动”行情。

　　疯狂行情短期难再重演

　　进入2016年，股市债市陷入波动之时，大宗商品市场迎来久等4年的牛市。以螺纹钢、铁矿石、动力煤、焦煤、焦炭为代表的商品期货品种，轮番上涨。焦炭、螺纹钢、热轧卷板、铁矿石等期货品种涨幅超过50%。

　　进入到4月份，涨幅更加凶猛，焦炭、螺纹钢、热轧卷板三类商品期货，单月内上涨幅度逼近30%。

　　期货市场的火爆，吸引诸多散户前往开户。但过热的行情开始引起交易所警惕。从4月底开始，三大交易所连番出手，陆续调整了铁矿石、热轧卷、螺纹钢、聚丙烯、石油沥青、棉花、菜粕、豆粕、玉米、动力煤等多品种的手续费、保证金以及涨跌幅限制。大连商品交易所还将焦炭、焦煤的手续费从万分之0.6，上调12倍至万分之7.2。

　　交易所种种限制措施后，期货市场开始退烧，交易量开始下滑。

　　李理认为，此轮“黑色暴动”行情接近尾声，类似的行情将不容易重演。

　　“首先就黑色系来说，需要观察本轮行情之后，是温和找均衡，亦或是像螺纹钢2009年上市初期那样从哪来到哪儿去，需要判断。”李理表示，判断将在二季度末逐渐清晰，即目前的需求是否会持续好转。

　　对于期货市场其他品种，李理认为亦不可能出现类似行情。“交易所和监管层面，对于资金短期炒作，有很高的警惕性，所以市场应该不会出现更大规模的资本助推行情。”

　　除去资金的因素，李理表示，类似的行情还需要依靠宏观环境以及基本面的变化。“比如说黄金，从长期来看，趋势性的行情应该概率比较大；但从短期来说，它还在一个选择方向和选择突破的过程之中，还要再等一等。”

　　期货市场神秘资金首次出现

　　除了宏观因素和行业因素外，这一轮“黑色暴动”的的资金驱动作用不可忽视。

　　李理认为，在这一轮的期货的疯狂行情中，市场有一波活跃的资金，，特别是后一波做多的资金，并不是传统在期货市场上面的主流资金。在期货市场的主流资金，正常的情况下主要包括产业资本，产业资本主要在市场中做套保。主流资金中还有一部分对应的是中国特色的对冲基金，对冲基金会做宏观套利。还有一部分是投机资本，这些是传统的期货市场的资金。

　　从手法上来看，这波新资金显然与上述不同。

　　“第一，它拉得比较凶悍，比较猛；另外，它会在相对比较高的一个位置开始拉。”在李理看来，这波神秘的新资金操作精准，在宏观判断和期货品种的选择上，都恰到好处。

　　从宏观环境上来说，市场整体对工业品看空，跌空行情之凶悍前所未见。从金融的角度来说，波动率放大，价格跌到足够低的程度，向上的弹性比向下的弹性大得多。从品种的选择上，神秘资金选择了库存非常低的品种，此类品种短期内提升产量并不容易。

　　李理猜测，可能是一批金融服务性的资金，但资金的来源是哪里不好判断。

 

 

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