目前的市场反映出的无疑是短期实质性利空和长期经济悲观预期之间的博弈，从长端来看市场交易热情并未显著降温，对债市的乐观预期依然存在。未来随着监管细则的逐步落地，美联储加息带动国内公开市场利率上调，央行依然维持流动性紧平衡，短端利率依然存在上行压力，长端利率的调整压力也将进一步加大。
第一，倒挂的曲线难以长久，市场终将回归常识。时隔4年，1年和10年国债利率自2013年钱荒以来首次倒挂。
观察近期国债利率的走势，我们不难发现，每当有关键期限国债发行，对应期限的国债利率就会大幅飙升甚至出现曲线倒挂，这一方面反映出金融监管从严、MPA考核从紧、基础货币投放偏少的背景下，银行无论出于负债收缩的考虑，还是出于监管压力的考虑，配置意愿持续疲弱的情况都很难扭转。另一方面也反映出市场依然存在对经济的悲观预期，因此10年国债利率始终难以出现显著的上升。
然而，正如我们在去年9月份，市场最乐观的时候所强调的那样，无论再疯狂的市场也需要遵循一些基本规律，倒挂的曲线终究无法长久，市场最终仍然需要回归常识，回归理性，修复利差。
第二，关注欧央行货币政策倾向的微妙变化。周四晚间公布的欧央行利率决议如期维持利率和购债规模不变，我们认为此次的会议有以下几个方面值得关注：
首先，会议声明中删除了可能会再次下调利率的措辞。会议声明中，欧央行将“维持在当前或更低水平”改为“利率料在未来一段时间内维持在当前水平”，事实上排除了未来进一步调降利率的可能性，这无疑是欧央行从宽松迈向收紧道路上的重要一步。
其次，欧央行将经济增长面临的风险评估调升至大体平衡。德拉吉称经济数据确认了经济动能变强，欧央行在经济预测中也小幅上调了未来3年的经济增速预期。这反映出欧央行对欧洲经济的预期正在逐步趋于乐观，而随着欧洲经济的持续改善和地缘政治风险的逐步缓和，欧央行逐步缩减乃至最终推出QE的概率进一步提高，我们预计最早2018年就会看到欧央行再次减少QE规模。
再次，欧央行小幅调降了未来3年的通胀预期。这主要是对油价下行的正常反应，而且欧央行也同时表示，欧央行调整指引是因为通缩风险消失，通胀路径面临的不确定性已经减弱。这表明欧央行调降通胀预期只是基于对未来判断的正常调整，而非欧央行认为通缩风险上升，通胀保持平稳仍是大概率事件。
欧央行虽然在声明和发布会上反复强调货币政策仍将保持宽松，且强调并未讨论QE退出的问题，但这些都是老调重弹，旨在对冲货币政策倾向的微妙变化可能给市场带来的冲击。我们真正需要关注的是欧央行措辞中出现变化的部分，以及其中所透露出的货币政策基调逐渐由宽松向收紧转变的信号。
第三，内外需同步向好，5月经济走稳仍是大概率事件。5月进出口的同步改善，一方面反映出随着发达市场经济的持续向好，外需进一步得到支撑；另一方面也体现出5月内需并未显著恶化，进口大幅超预期预示着5月经济数据仍将保持平稳。在经济走稳，通胀上行的背景下，基本面很难对债市形成利好，监管依然是支配债市的主要矛盾，6月资金面对债市的潜在负面影响同样不容忽视。
一、债券市场展望：倒挂的曲线难以长久，市场终将回归常识
周四债券市场交投较为清淡，受午间公布的外贸数据大幅好于预期影响，市场情绪较昨日显著降温。全天来看，国债收益率短端显著上行，长端变化不大，国债收益率曲线1年和10年2013年来首次出现倒挂。金融债收益率波动不大。后期我们关注：
第一，倒挂的曲线难以长久，市场终将回归常识。周四受一级市场发行疲弱、外贸数据大幅超预期及资金面收紧预期影响，短端利率显著上行，1年国债收益率上行至3.66%，10年国债则上行幅度有限，收盘利率定格在3.65%，这样一来，时隔4年，1年和10年国债利率自2013年钱荒以来首次倒挂。在此前经历了7年、5年、3年国债利率与10年先后倒挂后，1年国债利率最终还是在历史最高的单只400亿的发行规模冲击下出现了大幅上行，并与10年国债利率倒挂。
观察近期国债利率的走势，我们不难发现，每当有关键期限国债发行，对应期限的国债利率就会大幅飙升甚至出现曲线倒挂，这一方面反映出金融监管从严、MPA考核从紧、基础货币投放偏少的背景下，银行无论出于负债收缩的考虑，还是出于监管压力的考虑，配置意愿持续疲弱的情况都很难扭转。另一方面也反映出市场依然存在对经济的悲观预期，因此10年国债利率始终难以出现显著的上升。
然而，正如我们在去年9月份，市场最乐观的时候所强调的那样，无论再疯狂的市场也需要遵循一些基本规律，倒挂的曲线终究无法长久，市场最终仍然需要回归常识，回归理性，修复利差。而目前的市场反映出的无疑是短期实质性利空和长期经济悲观预期之间的博弈，从长端来看市场交易热情并未显著降温，对债市的乐观预期依然存在。未来随着监管细则的逐步落地，美联储加息带动国内公开市场利率上调，央行依然维持流动性紧平衡，短端利率依然存在上行压力，长端利率的调整压力也将进一步加大。
第二，关注欧央行货币政策倾向的微妙变化。周四晚间公布的欧央行利率决议如期维持利率和购债规模不变，我们认为此次的会议有以下几个方面值得关注：
首先，会议声明中删除了可能会再次下调利率的措辞。会议声明中，欧央行将“维持在当前或更低水平”改为“利率料在未来一段时间内维持在当前水平”，事实上排除了未来进一步调降利率的可能性，这无疑是欧央行从宽松迈向收紧道路上的重要一步。
其次，欧央行将经济增长面临的风险评估调升至大体平衡。德拉吉称经济数据确认了经济动能变强，欧央行在经济预测中也小幅上调了未来3年的经济增速预期。这反映出欧央行对欧洲经济的预期正在逐步趋于乐观，而随着欧洲经济的持续改善和地缘政治风险的逐步缓和，欧央行逐步缩减乃至最终推出QE的概率进一步提高，我们预计最早2018年就会看到欧央行再次减少QE规模。
再次，欧央行小幅调降了未来3年的通胀预期。这主要是对油价下行的正常反应，而且欧央行也同时表示，欧央行调整指引是因为通缩风险消失，通胀路径面临的不确定性已经减弱。这表明欧央行调降通胀预期只是基于对未来判断的正常调整，而非欧央行认为通缩风险上升，通胀保持平稳仍是大概率事件。
综上所述，欧央行虽然在声明和发布会上反复强调货币政策仍将保持宽松，且强调并未讨论QE退出的问题，但这些都是老调重弹，旨在对冲货币政策倾向的微妙变化可能给市场带来的冲击。我们真正需要关注的是欧央行措辞中出现变化的部分，以及其中所透露出的货币政策基调逐渐由宽松向收紧转变的信号。
第三，内外需同步向好，5月经济走稳仍是大概率事件。按人民币计，5月出口同比增长15.5%，好于上月的14.3%；5月进口同比增长22.1%，高于上月的18.6%；5月贸易顺差扩大至2815.52亿元，高于上月的2623.08亿元。按美元计，5月出口同比增长8.7%，好于预期的6.7%和上月的8%；5月进口同比增长14.8%，高于预期的8.4%和上月的11.9%；5月贸易顺差扩大至455.5亿美元，高于预期的408.1亿和上月的380.3亿。具体来看：
内外需持续向好使得贸易数据维持高位。分贸易方式看，一般贸易出口同比增长8%，进料加工贸易出口同比增长6.5%，一般贸易出口和进料加工贸易出口进一步改善是带动出口改善的主要原因。今年以来发达经济体经济数据持续向好，反映出外需的持续改善。进口方面，一般贸易进口同比增长16.5%，进料加工贸易进口同比增长13.1%。一般贸易进口较上月加速增长，反映内需仍在进一步扩张；进料加工贸易进口同比增长，则说明外需改善带动下加工贸易需求进一步扩张。
外贸向好主要受内外需改善而非大宗涨价提振。分类别来看，出口增长主要来自于机电产品、高新技术产品、劳动密集型产品和成品油，进口增长主要来自于原油、高新技术产品、机电产品。出口方面，从数量来看，绝大多数商品同比增幅扩大。从金额来看，农产品和服装鞋类同比增速放缓，可能由于人民币兑美元升值使得美元计价价格上涨，使得对价格较为敏感的劳动密集型产品出口增速放缓。其余商品同比增幅扩大。进口方面，数量来看，铁矿石、原油、钢材、铜等大宗商品增幅扩大；金额来看，铁矿石增速放缓，钢材、铜、机电产品、高新技术产品增幅扩大。绝大多数商品出口量和出口金额同比增速扩大，一方面可能与人民币跟随美元指数贬值有关，另一方面也说明了主要经济体经济向好，外需仍在持续改善中。大宗商品进口量和进口金额涨幅扩大，反应国内工业和投资需求仍旺，经济未现下行拐点。铁矿石价格下跌，使得铁矿石进口金额同比增速放缓，但进口量同比增速上涨。高新技术产品、机电产品进口和出口增速扩大，也一定程度反映了国内产业结构升级的成果。
发达市场经济回暖提振出口，内需强劲支撑进口。分国别来看，出口增长主要来自于美国和欧盟。具体来看，主要贸易伙伴中，对欧、港、韩出口向好，对美出口与上月持平，对日、东盟出口有所下滑。进口方面，除了对港、东盟进口有所恶化外，对美、日、欧、韩进口均显著加速，其中对美进口同比增速更是大幅回升25.6个百分点。
综上所述，5月进出口的同步改善，一方面反映出随着发达市场经济的持续向好，外需进一步得到支撑；另一方面也体现出5月内需并未显著恶化，进口大幅超预期预示着5月经济数据仍将保持平稳。在经济走稳，通胀上行的背景下，基本面很难对债市形成利好，监管依然是支配债市的主要矛盾，6月资金面对债市的潜在负面影响同样不容忽视。
第一，倒挂的曲线难以长久，市场终将回归常识。时隔4年，1年和10年国债利率自2013年钱荒以来首次倒挂。
观察近期国债利率的走势，我们不难发现，每当有关键期限国债发行，对应期限的国债利率就会大幅飙升甚至出现曲线倒挂，这一方面反映出金融监管从严、MPA考核从紧、基础货币投放偏少的背景下，银行无论出于负债收缩的考虑，还是出于监管压力的考虑，配置意愿持续疲弱的情况都很难扭转。另一方面也反映出市场依然存在对经济的悲观预期，因此10年国债利率始终难以出现显著的上升。
然而，正如我们在去年9月份，市场最乐观的时候所强调的那样，无论再疯狂的市场也需要遵循一些基本规律，倒挂的曲线终究无法长久，市场最终仍然需要回归常识，回归理性，修复利差。
第二，关注欧央行货币政策倾向的微妙变化。周四晚间公布的欧央行利率决议如期维持利率和购债规模不变，我们认为此次的会议有以下几个方面值得关注：
首先，会议声明中删除了可能会再次下调利率的措辞。会议声明中，欧央行将“维持在当前或更低水平”改为“利率料在未来一段时间内维持在当前水平”，事实上排除了未来进一步调降利率的可能性，这无疑是欧央行从宽松迈向收紧道路上的重要一步。
其次，欧央行将经济增长面临的风险评估调升至大体平衡。德拉吉称经济数据确认了经济动能变强，欧央行在经济预测中也小幅上调了未来3年的经济增速预期。这反映出欧央行对欧洲经济的预期正在逐步趋于乐观，而随着欧洲经济的持续改善和地缘政治风险的逐步缓和，欧央行逐步缩减乃至最终推出QE的概率进一步提高，我们预计最早2018年就会看到欧央行再次减少QE规模。
再次，欧央行小幅调降了未来3年的通胀预期。这主要是对油价下行的正常反应，而且欧央行也同时表示，欧央行调整指引是因为通缩风险消失，通胀路径面临的不确定性已经减弱。这表明欧央行调降通胀预期只是基于对未来判断的正常调整，而非欧央行认为通缩风险上升，通胀保持平稳仍是大概率事件。
欧央行虽然在声明和发布会上反复强调货币政策仍将保持宽松，且强调并未讨论QE退出的问题，但这些都是老调重弹，旨在对冲货币政策倾向的微妙变化可能给市场带来的冲击。我们真正需要关注的是欧央行措辞中出现变化的部分，以及其中所透露出的货币政策基调逐渐由宽松向收紧转变的信号。
第三，内外需同步向好，5月经济走稳仍是大概率事件。5月进出口的同步改善，一方面反映出随着发达市场经济的持续向好，外需进一步得到支撑；另一方面也体现出5月内需并未显著恶化，进口大幅超预期预示着5月经济数据仍将保持平稳。在经济走稳，通胀上行的背景下，基本面很难对债市形成利好，监管依然是支配债市的主要矛盾，6月资金面对债市的潜在负面影响同样不容忽视。
一、债券市场展望：倒挂的曲线难以长久，市场终将回归常识
周四债券市场交投较为清淡，受午间公布的外贸数据大幅好于预期影响，市场情绪较昨日显著降温。全天来看，国债收益率短端显著上行，长端变化不大，国债收益率曲线1年和10年2013年来首次出现倒挂。金融债收益率波动不大。后期我们关注：
第一，倒挂的曲线难以长久，市场终将回归常识。周四受一级市场发行疲弱、外贸数据大幅超预期及资金面收紧预期影响，短端利率显著上行，1年国债收益率上行至3.66%，10年国债则上行幅度有限，收盘利率定格在3.65%，这样一来，时隔4年，1年和10年国债利率自2013年钱荒以来首次倒挂。在此前经历了7年、5年、3年国债利率与10年先后倒挂后，1年国债利率最终还是在历史最高的单只400亿的发行规模冲击下出现了大幅上行，并与10年国债利率倒挂。
观察近期国债利率的走势，我们不难发现，每当有关键期限国债发行，对应期限的国债利率就会大幅飙升甚至出现曲线倒挂，这一方面反映出金融监管从严、MPA考核从紧、基础货币投放偏少的背景下，银行无论出于负债收缩的考虑，还是出于监管压力的考虑，配置意愿持续疲弱的情况都很难扭转。另一方面也反映出市场依然存在对经济的悲观预期，因此10年国债利率始终难以出现显著的上升。
然而，正如我们在去年9月份，市场最乐观的时候所强调的那样，无论再疯狂的市场也需要遵循一些基本规律，倒挂的曲线终究无法长久，市场最终仍然需要回归常识，回归理性，修复利差。而目前的市场反映出的无疑是短期实质性利空和长期经济悲观预期之间的博弈，从长端来看市场交易热情并未显著降温，对债市的乐观预期依然存在。未来随着监管细则的逐步落地，美联储加息带动国内公开市场利率上调，央行依然维持流动性紧平衡，短端利率依然存在上行压力，长端利率的调整压力也将进一步加大。
第二，关注欧央行货币政策倾向的微妙变化。周四晚间公布的欧央行利率决议如期维持利率和购债规模不变，我们认为此次的会议有以下几个方面值得关注：
首先，会议声明中删除了可能会再次下调利率的措辞。会议声明中，欧央行将“维持在当前或更低水平”改为“利率料在未来一段时间内维持在当前水平”，事实上排除了未来进一步调降利率的可能性，这无疑是欧央行从宽松迈向收紧道路上的重要一步。
其次，欧央行将经济增长面临的风险评估调升至大体平衡。德拉吉称经济数据确认了经济动能变强，欧央行在经济预测中也小幅上调了未来3年的经济增速预期。这反映出欧央行对欧洲经济的预期正在逐步趋于乐观，而随着欧洲经济的持续改善和地缘政治风险的逐步缓和，欧央行逐步缩减乃至最终推出QE的概率进一步提高，我们预计最早2018年就会看到欧央行再次减少QE规模。
再次，欧央行小幅调降了未来3年的通胀预期。这主要是对油价下行的正常反应，而且欧央行也同时表示，欧央行调整指引是因为通缩风险消失，通胀路径面临的不确定性已经减弱。这表明欧央行调降通胀预期只是基于对未来判断的正常调整，而非欧央行认为通缩风险上升，通胀保持平稳仍是大概率事件。
综上所述，欧央行虽然在声明和发布会上反复强调货币政策仍将保持宽松，且强调并未讨论QE退出的问题，但这些都是老调重弹，旨在对冲货币政策倾向的微妙变化可能给市场带来的冲击。我们真正需要关注的是欧央行措辞中出现变化的部分，以及其中所透露出的货币政策基调逐渐由宽松向收紧转变的信号。
第三，内外需同步向好，5月经济走稳仍是大概率事件。按人民币计，5月出口同比增长15.5%，好于上月的14.3%；5月进口同比增长22.1%，高于上月的18.6%；5月贸易顺差扩大至2815.52亿元，高于上月的2623.08亿元。按美元计，5月出口同比增长8.7%，好于预期的6.7%和上月的8%；5月进口同比增长14.8%，高于预期的8.4%和上月的11.9%；5月贸易顺差扩大至455.5亿美元，高于预期的408.1亿和上月的380.3亿。具体来看：
内外需持续向好使得贸易数据维持高位。分贸易方式看，一般贸易出口同比增长8%，进料加工贸易出口同比增长6.5%，一般贸易出口和进料加工贸易出口进一步改善是带动出口改善的主要原因。今年以来发达经济体经济数据持续向好，反映出外需的持续改善。进口方面，一般贸易进口同比增长16.5%，进料加工贸易进口同比增长13.1%。一般贸易进口较上月加速增长，反映内需仍在进一步扩张；进料加工贸易进口同比增长，则说明外需改善带动下加工贸易需求进一步扩张。
外贸向好主要受内外需改善而非大宗涨价提振。分类别来看，出口增长主要来自于机电产品、高新技术产品、劳动密集型产品和成品油，进口增长主要来自于原油、高新技术产品、机电产品。出口方面，从数量来看，绝大多数商品同比增幅扩大。从金额来看，农产品和服装鞋类同比增速放缓，可能由于人民币兑美元升值使得美元计价价格上涨，使得对价格较为敏感的劳动密集型产品出口增速放缓。其余商品同比增幅扩大。进口方面，数量来看，铁矿石、原油、钢材、铜等大宗商品增幅扩大；金额来看，铁矿石增速放缓，钢材、铜、机电产品、高新技术产品增幅扩大。绝大多数商品出口量和出口金额同比增速扩大，一方面可能与人民币跟随美元指数贬值有关，另一方面也说明了主要经济体经济向好，外需仍在持续改善中。大宗商品进口量和进口金额涨幅扩大，反应国内工业和投资需求仍旺，经济未现下行拐点。铁矿石价格下跌，使得铁矿石进口金额同比增速放缓，但进口量同比增速上涨。高新技术产品、机电产品进口和出口增速扩大，也一定程度反映了国内产业结构升级的成果。
发达市场经济回暖提振出口，内需强劲支撑进口。分国别来看，出口增长主要来自于美国和欧盟。具体来看，主要贸易伙伴中，对欧、港、韩出口向好，对美出口与上月持平，对日、东盟出口有所下滑。进口方面，除了对港、东盟进口有所恶化外，对美、日、欧、韩进口均显著加速，其中对美进口同比增速更是大幅回升25.6个百分点。
综上所述，5月进出口的同步改善，一方面反映出随着发达市场经济的持续向好，外需进一步得到支撑；另一方面也体现出5月内需并未显著恶化，进口大幅超预期预示着5月经济数据仍将保持平稳。在经济走稳，通胀上行的背景下，基本面很难对债市形成利好，监管依然是支配债市的主要矛盾，6月资金面对债市的潜在负面影响同样不容忽视。
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