中国资本市场再设计：是企业家还是资本家？

　　皮凯蒂（2014）的《21世纪资本论》揭示了资本在社会财富分配中的巨大作用，即资本报酬率系统性高于经济增长率，只要资本所有权的分配越不均，经济增长的好处和社会财富的分配就会越发集中在少数人手中，贫富差距就越发严重。这是对中国资本市场的巨大考验。
　　
　　从效率的角度来看，中国目前仍处于工业化阶段，实体经济是中国立足世界的核心竞争力和比较优势，这就要求我国资本市场能够有效地为实体经济配置资源。在完成工业化之前，中国应当坚持实业立国的根本方向。就应以“强国”为目标，走出一条实业资本优先、金融资本为实体经济服务的模式，从而在国际竞争中强化自身的优势，而不应当追随发达国家金融资本优先，避免过早参与发达国家具优势的金融游戏。
　　
　　从公平的角度来看，公平不等于收入平均，而是使全民都有机会分享经济增长的好处。中国经济正面临着跨越中等收入陷阱，其前提条件就是必须“富民”、创造一个财富和收入接近的中产阶级。对于中国资本市场的长远发展而言，财富的分配及伴随财富而来的资本收入分配功能甚至比其融资功能更加重要。
　　
　　应该指出的是，市场上不存在“中立”的自然制度。各个国家的比较优势不同，参与者禀赋不同，使得任何制度设计都不可能完全“中立”——篮球规则有利于身高，足球规则有利于速度。资本市场也是如此，制度设计首先要在不同的偏好中做出选择：企业家还是资本家？造富还是公平？
　　
　　原则1：企业家还是资本家？《金融时报》专栏作家约翰·凯研究了波音、花旗和帝国华工（ICI）后发现，当管理层的经营目标转向股东价值时，企业很快就会陷入危机。转向股东价值导向并非因为经营者不懂“金融为实体服务”这个大道理，而是“资本为王”的市场规则使然。肖钢在2016年全国证券期货监管工作会议上提出：“发展资本市场，必须牢固坚持服务实体经济的宗旨，着力发挥好市场配置资源和风险管理等功能，遏制过度投机，决不能‘脱实向虚’，更不能‘自娱自乐’”。我们认为应当制定资本市场规则的首要原则。
　　
　　过去一年股票市场的表现说明，如果没有制度保障，所谓的“首要原则”就是一句空话。因此，
　　
　　资本市场制度设计的方向应当是，第一，正常经营的企业，应由企业家（代表“广泛利益相关人”）而不是资本家（股东）控制企业；第二，产业资本利用金融资本而不是相反；第三，企业的利益优先于股东的利益；第四，鼓励战略投资者，限制短期投机者。
　　
　　原则2：造富还是公平？宾州大学沃顿商学院的西格尔教授（SeiGEl，1998）把过去两百多年不同资产的表现，做了一个对比。1802年的1美元，今天只值5分钱。1美元黄金涨了3.12倍。1美元短期政府债券两百年涨了275倍。长期债券涨了1600多倍。而1美元股票今天价值是103万，涨了100万倍！资本市场财富怎样分配财富对社会均富具有不可替代的作用。寄希望于二次分配（高遗产税、所得税、财产税）转移财富来缩小贫富差距，已被发达国家的实践证明无效。
　　
　　中国正处于经济高速增长阶段。这一阶段的资本分布不均，会成为社会贫富差距的倍增器。一旦巨额差距不断被强化并锁定，除非经历革命，没有可能通过市场的手段自我修复。鉴于资本市场在财富分配上的巨大效应，资本市场制度设计的一个核心原则，就是资本市场最大收益应当归于公众，而不是造就越来越多的超级富豪。

 

 

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