外汇占款变化拐点渐行渐近 对预期造成量到质的影响

　　市场人士认为，人民币兑美元汇率反弹正从“跟随式”走向“自主式”，背后反映的是今年以来人民币数次升值对市场预期的深刻影响。未来一段时间人民币对美元有望维持阶段性强势，跨境资本流动及外汇占款变化的拐点可能已渐行渐近。

　　“从升破6.7，到升至6.65，近日人民币对美元升值不光是快，而且很可能意味着升值模式出现了切换！”面对本周人民币对美元再现快速升值，有外汇市场人士认为，人民币兑美元汇率反弹正从“跟随式”走向“自主式”，背后反映的是今年以来人民币数次升值对市场预期的深刻影响。

　　考虑到人民币对美元存在“补涨”空间，且前期积压的未结汇资金有望为“补涨”提供动力，一些市场机构认为，未来一段时间人民币对美元有望维持阶段性强势，跨境资本流动及外汇占款变化的拐点可能已渐行渐近。

　　近几日升出了“新意”

　　年初至今，人民币对美元已走出几波较明显的升值行情。尽管都是升值，但近几日似乎升出了“新意”。

　　经历短暂盘整，本周人民币兑美元汇率重拾升势。8月8日，境内银行间外汇市场人民币兑美元即期汇率盘中升破6.70元关口，为去年10月11日以来首次；9日，人民币乘胜追击，连续突破6.70、6.69和6.68三道关口，全天对美元升值259个基点；10日，人民币汇率早盘继续冲高，再破6.67和6.66两道关口，最高涨至6.6520，创去年8月底以来新高，随后汇价回调，16：30收盘价报6.6610。

　　这一波升值依然很快，从7日收盘价6.7182算起，到10日最高价6.6520，短短三日，人民币兑美元即期汇率升值近700基点，最大升幅达1%。这一波升值后，人民币汇价回到去年9月底水平，将去年四季度的失地尽数收回。但更值得注意的是，这一波升值是在缺少美元“配合”的情况下进行的。

　　自月初创出92.54的最近15个月新低后，国际市场上美元指数暂时止住阴跌的走势，近几日出现低位震荡反弹。

　　年初以来，美元的孱弱恐怕是大多数人都未曾料到的。自1月3日盘中创出103.82的十四年新高后，美元指数的走势便来了个180度的大转弯。前7个月里，除了2月份之外，其他6个月美元指数都在跌。8月2日，美元指数最低跌至92.54，为去年5月4日以来最低水平；截至当日日终，今年美元指数累计下跌9.28%。

　　如果说，今年人民币是否极泰来的话，那在很大程度要归因于美元盛极而衰，今年前7个月人民币对美元升值主要是“跟随式”的，关键影响因素即美元。

　　然而，近几日在美元走势回稳的情况下，人民币对美元再掀起一波快速升值，可能表明人民币已经不是之前那个“人民币”了。

　　对预期造成量到质的影响

　　虽然前期人民币对美元升值主要是“跟随式”，但不可忽视的是，市场汇率预期在潜移默化地发生变化。

　　回想今年初，人民币兑美元距7元关口仅一步之遥，加上年初属购汇旺季，彼时人民币将破7几乎成为一致预期，而恰恰是在1月初，人民币兑美元凭着一波出其不意的升值，给空头当头一棒，贬值预期就此出现裂痕。此后，在5月底6月初，人民币“赶”在美联储今年第二次加息前，又发动一波闪电式“突袭”，离岸人民币飙升，带动在岸人民币跟涨，人民币贬值预期进一步松动。第三波升值要从6月底算起，中间经过一波短暂回调后，人民币对美元在整个7月中下旬持续走高，这一波升值走得更稳，持续时间更长，对汇率预期的影响也更深刻。

　　通过观察香港离岸人民币1年期NDF合约价格隐含的未来1年人民币升贬值预期可见，在今年几波人民币对美元升值过程中，市场对人民币贬值预期在不断减轻。2017年伊始，离岸市场对人民币未来1年贬值预期一度高达5%，1月份全月均值为3.98%，是今年以来最高的一个月；2月份降到3.34%，3月份为3.08%；二季度进一步收敛至3%以内；5月、6月一波升值后，7月份降至2.34%，创今年以来新低。

　　“在这个阶段，市场对人民币走势仍持有一定疑虑，尽管贬值预期减轻，但对人民币是否会重新升值将信将疑。这个阶段，人民币的结汇阶段性增加，外汇占款流出减少，但尚未回到结汇需求很强及外汇占款大幅回升的状态。直到人民币连续突破6.75和6.70两个重要关口后，市场心态开始发生一些重要变化。”中金公司最新报告指出。

　　6.70和6.75绝对是两个重要的关口，尤其是6.70。

　　6.70元，正是去年四季度那一轮人民币快速贬值行情的起点。2016年7月至9月，人民币兑美元即期汇率曾在6.70元上方盘整了近两个月，直到10月10日，2016年国庆长假后的首个交易日，人民币对美元即期汇率以跳空低开逾200基点的方式，揭开了人民币对美元最近也是最猛的一轮贬值，当天人民币即期汇率收报6.7028元。在随后的一个季度里，人民币对美元一路走贬，并于2016年12月28日最低至6.9666元，创2008年6月以后的新低；季末收报6.9495元，当季累计贬值2795个基点，幅度4.19%，是2014年人民币对美元回调以来贬值最快、幅度最大的一个季度。

　　本周人民币升破6.7，对市场汇率预期的影响可能带来了从量到质的变化，人民币兑美元汇率反弹正从“跟随式”走向“自主式”。

　　中金公司报告认为，当前人民币对美元升值可能正步入新阶段。这个阶段人民币的升值可能不是美元走弱驱动的，而是过去积累了长达两年的未结汇头寸及阶段性看空人民币头寸的反向平盘推动的。

　　未结汇头寸或成“补涨”弹药

　　人民币对美元汇率存在“补涨”空间，前期积压的未结汇资金则有望为“补涨”提供动力。

　　据统计，截至8月9日，今年以来美元指数累计回调近9%，在岸和离岸人民币对美元升值均不到4%，与主要非美货币及大部分新兴市场货币相比，人民币对美元的升幅也是“落后”的，这为人民币提供了“补涨”的空间。

　　过去几年，因企业主动留存外汇及家庭配置外币资产积累的大量外汇头寸，如果重新选择结汇，哪怕只是部分结汇，也可能引发外汇市场供求关系的较大变化，从而成为人民币对美元“补涨”的动力。

　　这种可能性确实存在。至少对去年四季度主动购入美元的居民而言，目前美元账户很可能已出现亏损，最近人民币升破6.7将进一步刺激这些外汇持有者结汇。对于外贸企业来说，前期留存外汇头寸较大，随着中美利差扩大，持有美元的机会成本在上升，只要美元暂时没有重回升势的可能，选择结汇可能是更好选择。

　　“随着居民结汇增多，外汇市场供求关系将发生变化，推动人民币进一步走强，进而刺激结汇意愿进一步增强，从而形成人民币升值自我强化的趋势，一些原本纠结是否结汇的企业，可能也会忍不住跟随，交易盘也可能跟进，强化人民币升值的势头。”外汇市场人士指出。

　　研究机构认为，从监管角度而言，人民币“补涨”可能也符合监管意志。中金公司报告称，当前大的政策环境是鼓励外部资金流入，资金流入可带来外储和外汇占款的回升，形成低成本的资金投放，稳定金融机构的负债，降低银行对同业负债的依赖，且有助于降低实体融资成本。目前看，跨境资本流动及外汇占款变化的拐点可能已渐行渐近。

　　往后看，分析人士称，鉴于美元指数已跌至2015年以来低位，对美元走势已不能简单做“线性外推”，但即便美元不继续大幅走弱，人民币仍可能相对美元“补涨”。

　　应看到，当前人民币基本面也具有一定支撑。2016年下半年以来，中国经济呈现稳中向好运行态势，人民币资产的回报预期逐步改善，对人民币资产估值构成有力支撑，资金外流压力随之下降。从估值比较的角度来看，当前人民币资产性价比较高，在国内金融市场逐步扩大开放的过程中，未来吸引资金流入的潜力很大，也将给予人民币汇率一定支撑。

　　当然，随着“补涨”完成，人民币对美元汇率波动可能重新加大，特别是如果未来美元走向出现反复，人民币对美元可能回到双向波动的阶段。