美联储加息不足惧 特朗普税改才是更大风险

　　专栏作家方立祺撰文指出，美联储加息不足惧，至少对美股而言，短线更大的变量始终是特朗普的税改计划，要提醒的是不少媒体对税改公布时间有误解，因为特朗普于2月上旬说未来两三周内公布细节，其后却改口指要待医改出台后才发布。这篇文章具有一定的借鉴意义。

　　去年12月展望美债息，当时认为“债息短线是升到差不多，中线则仍有空间”，而10年期美债息其后由2.6厘跌至近2.3厘，最近才回升至约2.5厘，印证了短线见顶的看法，至于中线的空间，上周五美联储主席耶伦的讲话，提供了一些重要线索。
　　
　　中性利率逐年下降

　　所谓的中线空间，站在美联储的角度，即是把目标利率推向长期中性水平，耶伦指出，为回应越来越多的证据，美联储把此长期中性实质利率由2014年中的1.75厘降至2015年底的1.5厘，然后再降至去年底的1厘。

　　值得留意的是，“特式”升市在数月前开始，但美联储仍大手降低长期中性利率，原因笔者去年11月已说过：过去多年的低息是有深厚底因，生产力、全球化、人口结构等等，是否一个口出狂言的美国总统就可改变，难免令人生疑。

　　用耶伦的说法，则是the persistence of surprisingly sluggish productivity growth-both in the United States and abroad；因此，美联储的加息预期是比早一两年更少，至于路线图方面，可以分两阶段去讲。

　　实质利率仍处负值

　　首先，是将目标利率推至0厘；大家都在讨论月中加息至1厘，什么将利率加至0厘？正如上月中所言，即使美息如愿加3次，对比起实体经济，货币政策仍然是highly accommodative，耶伦提供的数字是目前的实质目标利率为负1厘。

　　换句话说，月中的加息以至今年的加息主要为了将实质利率推至0厘，这样应该明白为何市场在盲抢楼，因为现金根本不值钱，甚至是有亏损。更甚的是，其实推至0厘已达到美联储的目标，因为最近的估算显示，中性实质利率为0厘。

　　假设通胀保持稳定，而中性利率不变，美国加息4次，至1.75厘便收工，要利率再上需要中性利率进一步向长期中性实质利率即一厘靠拢。然而，耶伦和她的同事预期中性利率要几年才升至长期中性水平。
　　
　　加息至3厘或要等很久

　　若然如是，假设通胀保持稳定，美息加息至1.75厘后，可能又要几年之后才会加至2.75厘，届时便正式收工，除非有一些结构性因素能长期提高中性利率。

　　由此可见，即使今年加息比较急，以对应狂人特朗普，及尽快把实质利率推回0厘，利率的长远预期仍然偏低。

　　因此，加息不足惧，至少对美股而言，短线更大的变量始终是特朗普的税改计划，要提醒的是不少媒体对税改公布时间有误解，因为特朗普于2月上旬说未来两三周内公布细节，其后却改口指要待医改出台后才发布。

　　部分评论忽略了此变卦，所以指税改快将公布，实际上，之前的消息是医改今月中才有交代，故税改发布的时间应更后，为何这个时间重要？因为特朗普一日未揭底牌，估计美股空头不敢大手造次；相反，一旦底牌揭出来发现是靠吓，沽出的机会便大增。

 

 

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