自7月初以来资金面保持相对宽松 利率整体持续下行

　　7月6日，中国人民银行再度暂停公开市场操作（OMO），实现自然净回笼700亿元。至此，央行在过去12个交易日累计净回笼资金7300亿元。虽然7月首周出现意外宽松，但随后两周逆回购与MLF集中到期，财政存款集中上缴压力渐显，资金面的宽松程度可能逐步收敛。

　　自7月初以来资金面保持相对宽松态势，资金利率整体持续下行。分析人士指出，基于对公开市场持续净回笼、7月资金回笼压力较大、企业缴税等因素的判断，此前不少市场人士对7月初资金面持谨慎态度，但资金面实际宽松程度超出市场预期，主要原因可能是季节性扰动因素减少、6月末财政投放量较大、外汇占款改善等。

　　回笼无碍资金宽松

　　以6月21日公开市场操作转为净回笼为标志，直至7月6日的12个交易日里，公开市场操作基本处于“抽水”状态。其中，除7月4日央行无投放无回笼而实现中性对冲外，其余11个交易日均处于资金净回笼状态，累计净回笼规模达7300亿元，超过6月中上旬央行通过逆回购和MLF净投放的资金量。

　　不过，净回笼无碍近期资金面偏宽松。有交易员告诉中国证券报记者，7月以来，市场根本不缺资金，借钱是一件很容易的事。7月6日早盘，资金面延续宽松态势，隔夜、7天、14天品种大量融出，绝大部分融入需求一早就得到满足，个别机构早盘就减点融出。

　　从市场表现看，7月以来银行间质押式回购市场资金利率持续下行。6日，隔夜加权利率（R001）持稳于2.55%；7天期加权利率（R007）下行约4基点至2.93%；14天、21天加权利率分别下行约8基点、22基点，最新分别报3.58%、3.65%；1个月、2个月加权利率分别下行约2基点、12基点。与6月末相比，R001下行近37基点，R007下行100基点，这与此前的市场预期形成鲜明对比。

　　多因素致宽松超预期

　　机构分析，近期资金面实际宽松程度远超市场预期，主要原因可能是前期央行呵护力度较大、上月末财政投放量较大、季节性扰动因素减少、外汇占款改善等。

　　首先，6月中上旬，央行释放大量流动性以保证市场流动性平稳跨季、稳定市场预期。6月1日至22日，央行累计开展14200亿元逆回购，通过公开市场操作净投放4200亿元流动性；开展了4980亿元MLF，对冲MLF到期后实现净投放667亿元。整体而言，6月中上旬，央行通过MLF、逆回购等工具向主要商业银行提供了充足的流动性，较好地满足了机构对跨税收征期、跨监管考核期的流动性需求。

　　其次，央行在公告中曾表示，6月末时点财政支出力度加大，对冲央行逆回购到期后银行体系流动性处于较高水平。这是央行6月底持续暂停公开市场操作的主要原因。业内人士认为，6月末，财政投放量加大对资金面的影响可能未完全得到体现。7月初，随着季末金融监管考核等影响消退，财政投放量加大的积极影响开始凸显。

　　再次，人民币汇率企稳升值和外汇占款净流出减缓，也有助于增加中长期流动性供给。天风证券指出，今年以来，受美元指数持续下降的利好影响，外汇占款单月降幅较去年明显收窄。2-5月外汇占款平均降幅仅460亿元，预计7月外汇占款波动幅度在0附近，甚至有望对银行体系资金形成小幅的正面贡献。

　　扰动因素仍需关注

　　目前资金面的宽松格局能否延续？多家机构分析，在货币政策维持中性稳健的背景下，7月资金面整体将延续均衡状态。不过，随后逆回购和MLF集中到期、财政存款集中上缴等压力将逐步显现，资金面宽松程度可能逐步收敛。

　　申万宏源证券指出，7月资金面整体仍将向好，不会出现4月的情形。首先，一季度末央行货币政策操作整体偏紧，旨在降低场内场外杠杆率水平，而当前债市杠杆率整体已较低；其次，3月美联储加息后，中国央行再度上调货币政策短期操作工具利率，但6月美联储加息后中国央行并无动作，外部冲击对国内市场的影响趋弱；再次，4月银监会要求商业银行开展自查，市场情绪受到冲击，而当前自查情况逐渐明朗，市场情绪有所改善。

　　不过，业内人士指出，从央行逆回购和MLF资金到期情况来看，虽然7月资金整体回笼压力不大，但回笼时点集中于7月第二周。同时，7月是传统的企业缴税月份，银行体系存在一定的资金缺口且影响的时点性较强。在沪港两地同时上市的公司6、7月集中对境外投资者派息，对资金面也有一定负面影响。

　　综合机构观点来看，央行公开市场操作仍将维持“削峰填谷”的思路，未来资金面整体将保持基本平稳状态，但在多重因素的扰动下，资金面宽松程度可能逐步收敛。