三部委特急安排地方债发行 或纳入央行抵押品 大利好于市场

　　今年首批1万亿元置换存量债务的地方政府债券（下称“置换债券”）发行或有新动作。

　　《第一财经日报》记者昨天获悉，多部门正酝酿推出相关举措，置换债券除了公开发行方式之外，或将引入定向承销方式发行。另外，地方债券或将纳入中央国库现金管理和试点地区地方国库现金管理的抵（质）押品范围，纳入中国人民银行常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）的抵（质）押品范围，纳入商业银行质押贷款的抵质押品范围，并按规定在交易所市场开展回购交易。

　　为确保地方债顺利发行，化解地方融资平台风险，多部门近期已打出一系列政策组合拳。上述举措或是新政策的一部分，旨在通过制度安排促进地方政府债券的发行。

　　“谁家的孩子谁抱走”

　　近期地方政府迎来偿债高峰期，仅今年地方政府就需要偿还1.86万亿元的到期债务。为了缓解地方政府偿债压力，财政部下发了1万亿元置换债券，目的是借此延长到期的地方政府债务，降低利率，缓解债务风险。

　　地方在拿到置换债券后，积极准备发债工作。其中江苏省原定于4月23日发行首批置换债券，但因故推迟而引起市场关注。

　　知情人士告诉《第一财经日报》记者，江苏发债是被上面叫停，财政部和央行等正在协调一些发债事宜。

　　种种迹象显示，这些事宜很可能就是上述的置换债券引入定向承销方式发行和地方债纳入贷款抵押品。

　　此前，市场普遍认为，地方债发行利率偏低、流动性差等原因使商业银行配置地方债券意愿低。不过上述新政或将解决这一问题。

　　最新酝酿的相关举措可能涉及，采用定向承销方式发行地方债由地方财政部门与特定债权人按市场化原则协商开展，同时，各地针对2015年第一批置换债券额度的定向承销发行工作，应该于2015年8月31日前完成。

　　中债资信公共机构首席分析师霍志辉告诉《第一财经日报》记者，相对于公开发行，置换债券定向发行的好处是可以解决地方债发行利率低所导致的债券投资机构认购意愿不足的问题，定向发行也就是所谓的“谁家的孩子谁抱走”，从而有利于地方债发行。

　　一位市级财政人士告诉本报记者，置换债券采用定向发行消除了政府担心债券无人买的担忧，省心省事。

　　银行买入地方债不吃亏

　　来自中金报告的测算分析称，银行买入地方债来置换贷款并不吃亏。原因在于贷款基准利率在几次降息后已经降到历史最低点，贷款的机会成本下降。如果进一步考虑地方债流动性优势，那么银行持有地方债并不见得综合收益比贷款差。

　　申银万国研究所债券部认为，置换债券无论是采取公开发行还是定向发行，对于商业银行而言，都是资产端结构的调整，减少的是高风险高收益的平台贷款，增加的是低风险低收益的地方债券。由于“收益率的下滑是显性的，而风险的下降是隐性的”，因此对商业银行而言，认购地方政府债券是一件“弊大于利”的事情。当损失无法避免，如何公平地蒙受损失就成了商业银行的重要考量，而定向发行制度的引入则恰恰有助于营造一个更加公平的发行环境。

　　中国人民大学重阳金融研究院高级研究员刘志勤向本报记者表示，长期以来地方政府债务一直是块“烫手山芋”，上述新政如果推出，至少有三大好处：第一，把地方政府存量债务由“死账”变为“活钱”。第二，地方政府债务具有了市场附加值，可以在银行间交易流通。第三，分散了地方政府债务的沉重包袱，使得地方政府可以开始新的融资举措，有力促进地方经济有序发展。

　　本报记者了解到，此次考虑采用定向承销方式发行地方债主要由财政部门与特定债权人（银行等金融机构）按照市场化原则协商开展。而发行利率区间则由簿记管理人同地方财政部门和主承销商商议决定。

　　官方会对发行利率给予指导区间，这一发行利率区间下限有望不得低于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值，上限不得高于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值上浮30%。

　　一位省级财政厅人士告诉《第一财经日报》记者，上浮30%相当于高出国债收益率近100个BP（基点）。

　　霍志辉告诉本报记者，目前地方政府债券尚处于发展初期，尚未形成市场化定价机制，所以主要以同期限国债收益率为参考值。从地方债来看，整体上我国地方政府债务风险可控，同期限国债收益率最高上浮30%，有一定合理性，但是长期看，应该形成地方债市场化定价机制。

　　上海财经大学副教授郑春荣告诉本报记者，目前官方这个发行利率指导区间是现实情况下的一个选择，有一定合理性，毕竟现在地方政府信息披露机制并不健全。

　　上述江苏财政厅人士曾告诉本报记者，今年江苏方面也希望发行利率与前5个工作日相同待偿期的国债收益率基本持平。不过若承销商不同意也可以适当上浮，但目前上浮空间还未定。

　　财政部财政科学研究所金融研究室主任赵全厚告诉《第一财经日报》，地方债务置换目前1万亿的规模不算大，关键是银行的利差损失如何补偿。地方政府目前定的利率水平还是低于市场预期，需要适当地提高。或者通过市场购买债券竞标方式，几种价格不断调到市场预期水平。

　　适度增加流动性

　　霍志辉告诉《第一财经日报》记者，如果允许地方债纳入中央国库和地方国库现金管理抵押品范围，并将允许地方债纳入央行SLF(常备借贷便利)，MLF(中期借贷便利)和PSL(抵押补充贷款)的抵押品范围。这意味着，商业银行等地方债购买机构无需等到债券到期，就可通过质押再贷款从央行获得流动性，从而提高流动性和刺激信贷投放。

　　有银行业人士透露，这是央行为了地方债的顺利发行而做的制度安排。

　　多名分析人士称，上述地方债发行促进举措的酝酿，与当前整体货币政策预调微调的基调保持一致，仍是中性政策而非“放水”。

　　央行研究局首席分析师马骏曾对本报记者表示，中央银行法规定央行不得直接向政府提供融资。对地方政府债务置换会有具体安排，这些安排不会导致市场流动性的紧缩。

　　华创债券固定收益团队认为，地方债具有抵押能力，并不代表地方债可以自由地融资。实际上，不管是PSL，还是SLF、MLF等工具的运用，商业银行都只有申请的权利，但是具体投放规模是多少、利率是多少，并不取决于商业银行，而完全由央行说了算。

　　海通证券分析称，文件规定置换债券中对存量债务中的贷款部分定向发行，对其他债务经协商也可采取定向发行，今年净增的6000亿仍采用公开发行；而13年6月底存量债务中贷款占比50.8%，15年到期一类债务约1.86万亿，若贷款全被置换，估算最多有超过9000亿贷款采取定向发行。

　　文件指出，发行利率下限为同期限国债收益率，上限为国债收益率上浮30%，当前1年期国债收益率约2.6%，10年期约3.4%，据此估算1年期定向地方债发行区间约2.6%-3.4%，10年期为3.4%-4.4%。

　　文件还规定，定向发行承销团由存量债务中定向债务对应债权人组成，最低申购额为发行额中该债权人对应债务所占比例，最高申购额为：定向置换债务中该承销团成员尚未解除的债权总额。海通证券表示，这意味着定向发行实为摊派发行，地方债需求无忧。

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