中证报：2015开年央行不急于降息降准

　　近期央行续作MLF，昨日又重启逆回购。这些举措或表明，2015开年央行并不急于全面下调存款准备金率或再次降息。短期内，央行将主打各种创新工具及传统其他流动性管理工具。

　　近年特别是去年以来，随着金融创新和金融市场发展加快，数量型调控面临更多挑战，健全和完善价格型调控机制的任务还十分繁重，转型期货币政策兼顾“量”与“价”平衡与转换的难度上升。去年，经济下行压力较大，“降低融资成本”成为宏观调控关键词，并最终触发央行非对称降息。

　　今年，央行工作会议和李克强总理在达沃斯的讲话，都重点提到了“定向调控”四字。李克强总理指出，不会搞大水漫灌，而是更加注重预调微调，更好实行定向调控，确保经济运行在合理的区间。在去年央行不对称降息之后，定向调控或许也是短期内货币政策的一个主要方针，与之相对应的是各类流动性创新工具和传统工具的使用，全面降息降准短期内还未想派上用场。

　　从内部看，我国货币当局去年新增外汇占款6411亿元，不足2013年的四分之一，仅去年1月新增外汇占款4945亿元，占全年新增额的77%，去年12月还出现了1289亿元负增长，基础货币投放压力显著，对下调存款准备金率提出了明确要求。不过，央行去年推出了PSL、MLF，并灵活运用SLO等短期流动性调节工具。目前来看，央行认为这些操作基本上可以弥补基础货币缺口。

　　2015年，宏观经济继续在新常态下运行，经济增速放缓在短期内将对银行业的风险管理造成一定压力。受制于经济增长减速，只要企业信用风险状况没有根本改观，商业银行资产质量就将继续下行，银行业不良贷款惯性增长趋势可能延续到2015年下半年，不良贷款率可能继续上升。同时，已披露的不良贷款数据的真实程度也令决策更加谨慎。如果2015年下半年经济形势明显好转，不良贷款率增幅将较快趋稳。

　　那么，短期内央行将如何实现货币供应稳定又不过量呢？

　　首先，央行逆回购释放的更多是价格调控信号。当前外汇占款几乎零增长，央行可以通过主动投放流动性，实现货币政策利率调控的转型，3.85%可能是央行认可的7天利率上限。

　　其次，业内认为，既然短期利率调控工具出现了，预计中长期利率调控工具不久就会出台。在实体经济下行压力下，作为有效的量价双向调控工具，PSL能实现稳增长、抵补基础货币缺口、确定中长期政策利率的三重目的，预计PSL重现的概率在上升。

　　再次，仅靠定向宽松的工具难以满足银行体系流动性需求，需要通过逆回购释放流动性，现阶段如果不采取全面降准，逆回购将成为近期货币政策操作的主要工具。不过，春节前资金缺口较大，如果1月经济数据仍较差，不排除央行可能会在春节前有更大的放松动作。

　　民生证券宏观研究院研究员李奇霖则认为，此次逆回购是央行为春节流动性作准备。

　　“央行逆回购释放的更多是价格调控信号。当前外汇占款几乎零增长，央行可以通过主动投放流动性，实现货币政策利率调控的转型，3.85%可能是央行认可的7天利率上限。”李奇霖补充解释称。

　　在出台这么多结构性工具之后，央行货币政策篮子里的传统工具——降息降准是否还会再度使用呢？

　　黄文涛认为，“调节流动性的短期工具的出台并没有降低降准降息的必要性，总量性放松政策仍然非常有必要，货币政策仍处于持续的宽松期内。”

　　不过民生证券认为，既然短期利率调控工具出现了，预计中长期利率调控工具不久就会出台。“我们认为在实体经济下行高压下，作为有效的量价双向调控工具，PSL能实现稳增长、抵补基础货币缺口、确定中长期政策利率的三重目的，预计PSL重现的概率在上升。”

　　但也有分析人士认为，这些结构性工具并不能解决中国当前的结构性问题，但“管他呢，央行用得很顺手”！

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