京津冀三地共治 环保何时风再起？

　　国泰君安：京津冀一体化 环保三地共治

　　京津冀大气、水质量整体质量不容乐观，地区之间存在差距。京津冀三地的大气、水环境质量指标不容乐观。主要污染物浓度都超过国家标准。三地的人均水资源量远远低于国际重度缺水标准，大部分河湖水库水质为劣五类。并且三地之中，河北由于工业众多，煤炭消耗量大，大气污染物排放量远远超过京津，是大气污染治理的重点区域；

　　预计三地一体化发展过程中，环保标准将逐渐统一。预计京津冀三地一体化发展过程中，采取相近的环保标准是合理的趋势。若三地环保标准存在较大差异，会导致人口、工业在区域内向环保标准低的区域转移，最终无法大成三地一体化发展。由于可操作的地方大气排放标准很少，我们预计这部分将主要参考国标，但三地可统一燃油品质，降低车辆排放。水质标准中，北京市标准更加严格，已经远远严于国家标准，相当于地表四类水，甚至三类水标准。考虑到京津冀人均水资源量紧张的大背景，三地加严污水排放标准，为再生水回用提供资源，将是环境管理者的合理选择；

　　大气污染治理执行力度将更加严格，水污染治理提供更多增量需求。在更严格大气污染物排放标准出台前，京津冀三地的主要大气污染行业，将遵照环保部每年下达的《减排目标责任书》进行脱硫、脱硝、除尘等治理。但与以往不同，京津冀一体化，将在治理达标方面提出更严格要求，有助相关标的的业绩兑现。在市政污水处理，以及再生水回用方面，由于河北、天津目前遵循的是国标，因此存在进一步提高标准，新增需求的潜力。我们假设河北、天津的污水排放标准达到北京市的水平，同时进一步提高再生水回用比例，超过《“十二五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》的要求预计将额外新增水污染治理投资约 20亿元左右。

　　具有区域优势的环保公司将从中受益。京津冀环保一体化的趋势下，具有区域优势的环保公司能够从中受益。主要包括先河环保、 雪迪龙、津膜科技、碧水源。我们认为，河北、天津的环保标准会逐渐提高，而不是采取“一刀切”的方式。对这些公司带来的影响，也是逐步兑现的过程。推荐估值已过度反映悲观增速预期的碧水源 ，经营生物质清洁燃料供热业务、受益燃煤锅炉整顿加速的迪森股份 ，以及管理层现金增持公司股份的国中水务。

　　宏源证券：环保何时风再起？

　　2014 年国家水处理投资仅为去年 65%，今年或为环保政策小年。根据国家发改委数据显示，今年我国水体治理财政支出可能会大幅缩减， 21 省预计仅为 282.40 亿元，去年相同 21 省总投资为 425.88 亿元。鉴于今年国内经济形势较为严峻，财政支出紧张，我们预计今年或为环保政策小年，《水十条》等环保政策发布可能会低于预期。我们认为环保治理刻不容缓，14 年政策小年只是延缓政策红利的实施，15年环保风再起可期待。

　　中国纯环保类投资仅占统计数据的 55%，GDP 占比仅为 0.78%。中国环保投资统计口径是大环保+节能概念，去除水分后，纯环保投资大概为国统局数据 50%左右，占 GDP 占比重在 0.72%-0.88%之间。

　　修正后数据显示中国处于环境库兹涅兹曲线起点，未来空间 3-5 倍。按照环境库兹涅兹曲线理论，环保治理三个阶段分别对应 GDP 占比0.8%， 3.0%， 1.5%，鉴于中国环保占 GDP 比重实际为 0.8%，仍处于环保投资初期。未来市场最高可到目前 3.85 倍-1.92 倍。进一步考虑到中国每年 7%的 GDP 增速，以环保占 GDP 比重最高点 5 年后达到、10 年后稳定计算，环保投资市场总量将达到目前的 3.7-5.3 倍。

　　中国环保投资具有本国特性， 政策落地及监管力度将是环保投资先行性指标。中国环保标准与欧美相近，政策颁布也正在靠拢，但监管情况及实际落地情况堪忧，故而中国环保产业的发展很大程度上受到政策落地+监管情况的影响，财政拨付力度将是一个重要的环保投资先行性指标。

　　投资建议：我们建议优选受政策扶持的细分行业龙头，东江环保、迪森股份及秦岭水泥。同时我们认为环保龙头碧水源 14 年股指大幅下挫已体现市场对政策及市场竞争的担忧，估值足够便宜，可逐步介入。