万科控制权之争：“敌意收购”也有可能是“善意的”

　　在万科控制权之争中,特别是在万科董事会批准的发行股份购买深铁资产预案问题上,双方争论的焦点,就在于宝能的敌意收购与万科的防御措施是否“有利于维护公司及其股东的利益”,是否“损害公司及其股东的利益”。

　　值得注意的是,无论友好收购还是敌意收购,都是一种经济、法律概念,而不是一种道德概念。在现实生活中,“友好收购”有可能是“恶意的”,“敌意收购”也有可能是“善意的”。

　　就此次事件在接受记者采访时,清华大学法学院特聘教授、中国法学会商法学研究会理事苗壮律师认为,评价包括敌意收购在内的公司收购,不能“想当然”或“望文生义”。应当从实际出发,以事实为依据,以法律为准绳,只有这样才能做到实事求是。

　　记者:在“万科控制权之争”中,“敌意收购”、“恶意收购”与“善意收购”等成为人们耳熟能详的几大热词。请从专业的角度解释一下。

　　苗壮:友好收购指的是交易双方董事会/管理层通过友好协商达成协议,从而实现公司业务的转让或控制权的转移。否则就是敌意收购。

　　顾名思义,敌意收购属于公司收购,亦即上述公司业务的转让或控制权的转移。实务中,一公司可通过以下几种方式取得另一公司的业务或控制权:兼并、资产收购以及股权收购,统称兼并与收购。

　　兼并与资产收购交易的主体是兼并方/资产收购方与目标公司,并且通常属于公司重大变更；不但需要双方董事会批准,而且通常需要双方或目标公司的股东大会批准。股权收购交易的主体则是股权收购方与目标公司股东之间的交易,通常既不需要目标公司董事会的批准,也不需要双方股东大会的批准。因此,一般来说,兼并与资产收购通常属于友好收购,而股权收购则有可能是敌意收购。

　　以上市公司为目标的股权收购可以采取以下方式:协议收购、市场收购与要约收购。宝能收购万科股权采取的是市场收购。

　　记者:这样看来,无论友好收购还是敌意收购,都是一种经济、法律概念,而不是一种道德概念?

　　苗壮:是的。无论在道德领域还是在法律领域,“恶意”或“善意”都包含着一定的负面或正面评价。例如,在民法与刑法等领域,行为人是否具有恶意,往往是某些侵权或犯罪行为的构成要件。再如,在民法领域,某些行为的法律后果,往往取决于行为人是否具有善意。

　　与其他交易一样,评价包括敌意收购在内的公司收购,不能“想当然”或“望文生义”。应当从实际出发,以事实为依据,以法律为准绳,从收购本身的动机与效果、过程与结果相统一的角度具体分析其公平性、合理性、合法性、合规性。只有这样才能做到实事求是。

　　在现实生活中,“友好收购”有可能是“恶意的”,如果交易双方的管理层恶意串通、贵买贱卖、欺骗股东,损公肥私的话。这样的例子不胜枚举。另一方面,只要是合法合规的市场行为,“敌意收购”就不是“恶意的”。如果收购的目的是为了改进目标公司的经营绩效,至少对于公司及其多数股东来说就是“善意的”。

　　记者:在上一次对话中你曾提到,敌意收购与防御措施涉及“公司控制权市场”与公司治理之间的复杂关系。现在是不是可以谈谈这个问题。

　　苗壮:1932年,伯利与米恩斯提出,现代公司的特点是“所有权与控制权相分离”。1976年,詹森与迈克林近一步指出,两权分离引起了“代理问题”。在两权分离的现代公司,所有者与管理者之间存在着一定的利益不一致与信息不对称。在这种情况下,管理者就有可能利用信息优势欺上瞒下,损公肥私。上述问题在包括上市公司在内的股权分散型的公众公司尤其突出。

　　为了保护公司及其股东的合法权益,各国公司法都针对上述问题设计了相应的制度安排,主要是:第一,股东的最终控制权:选举董事、监事,批准重要议案等项重大权利。股东通过在股东大会上投票行使上述权利(投票权)；第二,董事、监事与高级管理人员的信托责任,主要是勤勉责任与忠诚责任。如有违反,股东有权代表公司提起诉讼(诉讼权)。

　　需要指出的是,股东行使权利是要付出成本的,但收益却无法独享。在股权分散型的公司,股东,特别是小股东行使权利往往“得不偿失”。在这种情况下,许多小股东往往选择沉默而不是“发声”。这是一种典型的“集体行动难题”,包括“理性的冷漠”以及“搭便车”,等等。这就是俗话所说的“三个和尚没水吃”。

　　当然,心怀不满的小股东不会永远沉默。除了发声,股东还可以选择“退出”,亦即出售其所持有的股份(转让权)。如果许多小股东选择“用脚投票”,就会引起股票价格下跌,从而使公司收购者得以用较低的成本取得公司控制权。因此,公司收购,尤其是敌意收购就成为约束管理层行为的有效“外部”机制或市场机制。这就是人们通常所说的“公司控制权市场”对公司治理的促进作用。

　　记者:既然敌意收购有利于改进公司治理,为什么法律还允许反敌意收购?

　　苗壮:确切地说,是有条件地允许,或者说是有所限制。

　　例如,我国《上市公司收购管理办法》明确规定:被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务,应当公平对待收购本公司的所有收购人。被收购公司董事会针对收购所作出的决策及采取的措施,应当有利于维护公司及其股东的利益,不得滥用职权对收购设置不适当的障碍,不得利用公司资源向收购人提供任何形式的财务资助,不得损害公司及其股东的合法权益。

　　在万科控制权之争中,特别是在万科董事会批准的发行股份购买深铁资产预案问题上,双方争论的焦点就在于宝能的敌意收购与万科的防御措施是否“有利于维护公司及其股东的利益”,是否“损害公司及其股东的利益”。

　　例如,宝能成为万科第一大股东之后不久,王石在一次内部讲话中明确表示“不欢迎”。在这次讲话和后来的另一次讲话中,王石列举了不欢迎宝能的几个理由,主要是:第一,宝能信用不够,有可能影响万科信用评级,提高万科融资成本；第二,宝能房地产交易额太低,管控万科能力不够；第三,宝能短债长投,风险很大；第四,在他对万科的设计中,一直是“国有股占第一大股东”。如果公司想要“举足轻重”,不能是一家纯粹的民营公司,而应是混合所有制。此外,还提到宝能“实在是不可理解”的“冒险精神”及其“一进、一拆、一分”的“发家史”。凡此种种无非是要证明,宝能成为万科第一大股东“损害公司及其股东的利益”,寻找合适的“白衣骑士”则“有利于维护公司及其股东的利益”。

　　再如,最近宝能在关于罢免王石董事职务的提案中,列举了王石在董事会审议发行股份购买深铁资产预案时的一些“问题”后直指王石违反了董事的信托责任,“没有尽到保护公司及股东利益的责任”；又指万科已经成为“内部人控制”的上市公司”,违法违规且“不利于维护股东利益和万科长期发展”。有意思的是,作为内部人控制的重要证据,宝能特意提到了万科的“事业合伙人制度”。

 

 

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