比特币交易平台一刀切叫停猜想 选择场外化或出海

　　比特币行业的最大风险始终来自于政策。

　　继七部委下达ICO整顿令（《关于防范代币发行融资风险的公告》）并针对ICO实施清理后，日前又有多家媒体报道，包括火币网、OKcoin币行、比特币中国等在内的国内比特币大型交易平台也将进入整顿范围，而上述交易平台提供的法币与比特币等数字资产在内的代币间交易，也将被悉数叫停。

　　不过，交易平台并非比特币在国内唯一的交易场景。21世纪资本研究院认为，一旦交易平台模式宣告终结，国内的比特币交易将以两种方式体现。一是部分国内交易平台业务重心迁移至海外，或国内投资者前往海外交易平台投资比特币；二是比特币交易的场外化，即让比特币交易真正的 “去中心化”，由投资者双方协议成交，而不再依赖于交易平台的竞价撮合。

　　但同样需指出的是，无论是“出海化”还是“场外化”的演变，仍然会给比特币生态的后续监管带来更多次生问题。

　　“一刀切”叫停猜想

　　监管层对比特币交易平台进行整顿是大概率事件。

　　从监管者对比特币属性称呼的变化，就能看出背后态度的转变。早在2013年五部委发文防范比特币风险时，比特币被称为“特殊商品”；而今年央行数字货币研究所负责人姚前则曾在一篇文章中提出，比特币属于“非货币数字资产”；而在最新的整顿令中，比特币、以太坊等品种被七部委称之为“所谓‘虚拟货币’”，这显然已经是一种拒绝认可其正当性的偏负面表达。

　　监管层对比特币交易平台的整顿原因也并不难于理解。

　　比特币、以太坊等数字资产近年来价格几经暴涨，最高价格已超过3万元人民币(6.5399, -0.0006, -0.01%)/个。而不少投资者盲目加入投机浪潮，对于比特币、以太坊缺乏足够的认知；而在比特币投资上，相关交易平台及法律法规也存在投资者适当性管理框架、相应的行为底线的缺失。从风险防范角度看，整顿比特币场内交易平台并不在预期之外。

　　不过，虽然多家媒体已“预告”比特币交易平台将遭遇“关停”，但目前暂未出现更多有效信息可供判断监管层清理、整顿的具体形式和时间表。

　　21世纪资本研究院认为，监管层对比特币交易平台模式的叫停方式有两种可能。

　　一是仅叫停集中交易形式，但并非全面去中介化——即禁止交易平台采用集中、做市等交易机制，禁止在交易平台参与比特币价格形成，同时要求交易平台对投资者的“转账充值”进行清退。但仍然允许交易平台作为比特币买卖的信息中介存续。

　　二是实施更加严厉的限制政策，强制清退资金并关停比特币交易平台网站，让比特币交易彻底转为地下。

　　对比来看，第一种方案或许相对温和，只是将交易平台淡化为交易平台；第二种方式则更有明显的“一刀切”倾向；但是无论何种清理方式的落地，最终均将对比特币生态带来冲击。

　　截至截稿前，多家交易平台尚未收到关停通知；而我们倾向于认为，即便对比特币交易平台进行清理整顿，相关行动也将坚持审慎性原则，即在清理过程中积极防范“处置风险的风险”。

　　同样需要注意，清理关闭过程中也必然面临现实阻力，例如21世纪资本研究院日前在和部分处于清理状态的ICO平台人士交流过程中获悉，当前针对ICO项目的清理整顿就存在部分投资者资金“清退难”的问题，而亦有部分投资者因为所投资代币已在海外交易平台挂牌，而表达了持有意愿。

　　场外化or出海

　　21世纪资本研究院认为，交易平台模式一旦遭遇封堵，则比特币的交易、投资需求将迅速向场外非标准化交易以及海外交易转移。

　　一种可能是，场外交易有可能成为替代当前交易平台集中交易的新模式，而在比特币刚刚出现且交投并不活跃的早期，场外交易也是比特币买卖的主要形式。

　　我们认为，一旦回归场外交易状态，则比特币等品种的交易将会呈现出社群化的趋势，这类似于当前银行间债市交易员常用的QQ群、微信群进行自报价撮合交易；事实上该类交易即便在交易平台模式的鼎盛时期也仍然存在，部分有特殊需求的“大宗交易”或不想交易平台KYC政策的交易活动也通常使用这一方法进行交易。

　　这一趋势也会导致比特币交易完全的“去中心化”，过去交易平台模式下，资者所持有的比特币托管在交易平台，需申请提现才能将比特币转入投资者自有“钱包”账户；而场外模式下则需要自有账户直接进行交易，这也将在一定程度上增加比特币的转账需求，增加网络压力，提升手续费需求。

　　不过和交易平台模式相比，场外交易模式透明度较低，更加不利于管理，进而将给反洗钱、反欺诈等监管要求带来较大的挑战。

　　另一种可能则是交易平台出海开展业务。即国内的比特币交易平台利用存量技术及客户资源优势前往海外开设平台。事实上，目前主流交易平台均已在境外设立、开发了国际化数字资产交易平台。

　　即便如此，但仍可预见的是，人民币与比特币严管之下，交易平台难以在离岸市场实现人民币与比特币等品种之间的兑换；而在北美、日韩、港澳等境外地区尚未出台更严厉措施前，美元仍然是境外比特币投资的主要媒介。

　　此外，投资者也有可能会选择海外交易平台进行比特币的跨境投资。但在外汇限制政策下，其可兑换用于投资比特币的外汇规模也相对有限。因此如果跨境“追逐”比特币的冲动进一步提高，也容易给外汇管理带来压力。